经纪业务：净佣金率企稳

    报告期内经纪业务收入2.85 亿元，同比下滑39.5%，主要归因于公司累计股基交易额同比大幅下滑31.5%； 期末公司股基交易市场份额0.56%， 同比下滑0.02个百分点，净佣金率企稳态势明显，季度环比略有回升。

    投行业务：推动公司收入逆市上涨

    报告期内证券承销业务收入 1.14 亿元，同比增长 136.4%，主要原因为三季度单季承销 1 单 IPO、4 单债券，投行业务发力成为报告期内公司收入逆市上涨的主要动力；但是我们发现2011年四季度投行业务收入环比大幅增长，使得公司股票融资市场份额达到 2.65%，远高于本报告期 1.11%的市场份额，故今年四季度投行业务在高基数的前提下，收入继续保持高速增长的可能性较小。

    自营业务：资产仍主要配置于货币基金和债券

    报告期内自营收入6600万元，同比增长425%。自营资产配置仍以低风险的货币基金和债券为主，资产规模季度环比基本持平。

    费用收入比继续提高 公司费用收入比一直处于较高位，报告期末已达 78.7%，同比继续提高 5.2 个百分点；而三季度单季这一比例则更是高达 90.4%，同比提高 4 个百分点。近期公司创新业务逐步推开，同时投行业务收入占比较高的模式将使成本收入比继续处在高位。

    首次覆盖，给予“中性”评级

    预计 12-14 年 EPS 分别为 0.08、0.10、0.12 元，对应最新收盘价 PE 分别为98.8、79.0、65.8倍，PB分别为2.9、2.7、2.6倍，公司创新业务推进处于初级阶段，费用收入比持续处于高位，首次覆盖，给予“中性”评级。

    风险提示：

    公司经纪佣金率下行压力犹存、创新业务推进进度低于预期。