调研概述：

    近期，我们对科林环保（002499）进行了实地调研，就市场关心的行业状况和公司经营、未来发展方向和袋除尘行业现状等问题与公司高管进行了交流。

    调研评述：

    公司目前是国内最大的袋式除尘设备专业制造企业之一，公司袋式除尘器设计及设备制造业务的发展历史,可以追溯至1979年。公司产品为非标产品，个体差异较大，定价采用产品具体成本附加一定利润而产生，单台产品合同价格从数万到数千万不等，主要受原材料价格波动、不同技术配置和议价情况影响。

    根据国家对水泥行业淘汰落后产能的要求，新标准的提高，“十二五”期间预计全国将有1000台窑炉需要对窑头窑尾的除尘设备进行改造。但由于该行业目前处于恶性竞争、价格敏感度高，因设备和技术原因造成的水泥跑漏占到产量的5%。未来水泥行业的发展项目、技术革新项目、落后产能置换项目带来的替代需求将为袋式除尘器行业带来巨大的增量市场。

    由于具有清灰效率高、设备阻力低、占地面积小、运行可靠、维护成本低、煤种适应性强等特点，袋式除尘是世界公认的电站高效除尘技术。

    袋式除尘替代静电除尘是未来燃煤电厂除尘技术发展的必然趋势。由于袋式除尘器特有的除尘机理，滤袋表面形成的粉尘层能够与烟气中的酸性气体进行中和反应，起到辅助脱硫、脱硝、去除二恶英的作用，因而可以达到更好的空气净化效果。

    公司应用于钢铁行业的高炉煤气袋式除尘技术由于无需用水，吨铁耗水减少1.5-3m3、耗电减少3.4kwh（原3.5kwh），吨铁节省焦炭50-60公斤，经袋式除尘干法净化后的高炉煤气进行余压发电较湿法除尘高炉煤气发电量可提升30%以上。当环保成为降低生产成本的技术手段，行业增长动力将不止来自外部政策的推动，而更多的将会来自企业内部需求。并且是未来合同能源管理、合同环境管理市场发展的基础。

    冶金行业由于生产工艺的改进（钢铁）及开采贫矿量（有色）的增加，原有技术设备已不能满足国家烟尘排放标准的要求。相关除尘设备更新改造市场需求将进一步释放。公司与德国保尔沃特环保技术公司合作，参与烧结机烟气脱硫除尘系统的总承包，为公司钢铁烧结脱硫领域的业务提供了技术支持。

    全球环保市场规模已达到3,000亿美元／年。与欧美现行大气污染物5～50mg/Nm3的排放标准相比，我国大气污染物排放标准仍较为宽松。当前，政府把环保产业作为战略性新兴产业之首加以培育，将“环境保护、循环经济、节能减排”理念贯穿于我国目前及未来经济发展的全过程，政策执行力度将不断加大。行业高速增长为公司发展提供了良好的市场环境。

    目前公司产能为65万平方米过滤面积。产能不足是公司目前发展中遇到的主要瓶颈。现公司产能利用率基本处于满负荷的状态。募投项目预计在2013年达产，2011预计释放20％，2012年预计释放50％。公司2011年三季报显示，今年以来公司毛利率下滑的局面可能已经发生改变，毛利率已经出现拐点（图1）。未来受募投项目达产和毛利率预期提升的叠加效应，估值预期出现相应上调的可能较大。

    投资建议：

    我们认为公司作为国内最大的袋式除尘设备专业制造企业之一，在技术和人员上具备行业领先的优势。

    劳动力成本及原材料成本不断上升也对公司经营带来一定的不确定性。在产能阶段性受限的格局下，未来毛利率的提升将是影响公司估值的主要因素之一。我们预计公司2011～2013年EPS分别为：0.59元、0.65元、0.80元，对应公司2012年60倍PE估值为39元/股，我们给予公司增持评级。