事件：公司发布2023 年三季度业绩，实现营业收入2390 亿元，同比+6%；归母净利润10.8 亿元，同比-98%，扣非净利润-1.3 亿，同比由盈转亏。其中23Q3 单季度，实现归母净利润12.3 亿元，同比+1367%、环比+262%，扣非净利润12.6 亿元，同比+694%、环比+581%，业绩表现好于预期。

    　　油价及产品价格回升贡献库存收益。23Q3 期间布伦特原油均价为85.8美元/桶，环比+7.9 美元/桶，扭转了自22Q2 以来的下行趋势。受此影响，炼化产品价格也整体上涨，其中Q3 期间汽油/柴油/PX/纯苯/LLDPE/聚丙烯/丁二烯均价分别环比+3%/+2%/+7%/+11%/+3%/-0%/+1%。截至三季度末，公司存货规模达499 亿元，油价回升背景下库存收益明显。

    　　人民币贬值趋缓使得汇兑损失收窄。23Q3 期间美元兑人民币汇率由7.25 小幅贬值至7.30，贬值幅度较Q2 明显收窄（Q2 由6.88 贬值至7.25）。公司原油采购主要采用美元结算，汇率企稳背景下汇兑损失明显收窄，其中公司Q3 财务费用为17.7 亿元，环比减少12 亿元。

    　　海外成品油价差回升，出口套利空间扩大。23Q3 期间海外成品油价差走阔，其中东南亚汽油/柴油/航煤价差环比分别+10%/+87%/+87%，而同期国内成品油价差整体回落，在此背景下，商务部于9 月1 日下发年内第三批成品油出口配额，公司再次获得106 万吨出口额度，为成品油板块业绩带来额外贡献。当前国内外汽油差价有所回落，但柴油出口套利空间仍然较大，预计将对Q4 业绩形成支撑。

    　　本轮炼化周期底部已经确立，大炼化估值性价比凸显。1）当前大炼化已进入业绩修复通道，公司净利润连续三个季度实现环比改善。具体上看，截至10 月24 日，汽油/柴油/PX/纯苯/LLDPE/聚丙烯/丁二烯较原油价差分别处于近五年72%/50%/54%/65%/2%/5%/42%分位，较2022 年水平已有明显改善，而与此同时，公司PB 仍处于近五年1.4%分位，估值性价比凸显。2）中长期看，公司以炼化资产为依托，向下游延伸布局EVA、DMC、PC、ABS 等一批新能源新材料产品，合计投资规模超过2000 亿元，其中高性能树脂项目和高端新材料项目已开工建设，金塘项目和台州项目的前期工作正在有序开展。

    　　盈利预测与投资评级：综合考虑需求复苏节奏，我们调整公司2023-2025年归母净利润为15、74、109 亿元（此前为45、106、153 亿元），按10月25 日收盘价计算，对应PE 分别71.1、14.6、9.9 倍。炼化板块景气回升，新材料布局逐步成型，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动、需求恢复不及预期、炼化行业竞争加剧