事件：2023年4 月19 日晚，荣盛石化发布2022 年度报告。2022 年，公司实现营业收入2890.95 亿元，同比+57.91%；实现归母净利润33.40 亿元，同比-74.76%；实现扣非后归母净利润20.12 亿元，同比-84.34%；实现基本每股收益0.33 元。

    　　其中，2022 年第四季度，公司实现营业收入639.77 亿元，同比+19.10%，环比-17.44% ； 实现归母净利润-21.10 亿元，同比-167.77%，环比-2611.91%；实现扣非后归母净利润-33.93 亿元，同比-208.55%，环比-2247.47%。

    　　点评：

    　　成本高位叠加需求弱势，公司2022 年业绩承压。2022 年，受俄乌冲突影响，国际原油价格大幅抬升，叠加国内疫情影响，下游终端需求不及预期，公司业绩承压。成本端，布伦特全年平均油价为99.04 美元/桶，同比增长28.10 美元/桶。需求端，整体经济增速放缓，基础设施投资偏弱，化工品消费疲软；叠加疫情防控影响下，下游纺织服装需求下降，长丝消费受限；居民出行半径收窄，成品油需求明显萎缩，全年国内汽油、柴油、航空煤油需求量同比下跌分别为11.6%、4.7%和28.6%。炼化方面：1）2022 年1 月浙石化二期全面投产，但在成本端和需求端双重夹击下盈利不及预期，浙石化一期+二期全年实现净利润60.52 亿元，同比下滑72.86%。2）中金石化全年实现净利润-4.76 亿元，同比下降138.26%。公司炼油产品毛利率为18.16%，同比下滑19.51pct，化工产品毛利率为10.38%，同比下滑26.88pct。聚酯方面：公司PTA 业务毛利率-0.90%，同比下降2.13pct；聚酯业务毛利率为3.23%，同比下滑4.72pct。

    　　2023Q1 价差好转，公司迎上行拐点。进入2023 年以来，伴随国内疫情管控措施持续优化，内需开启持续复苏阶段，聚酯产业或将迎来底部反转机会。2023Q1，POY/FDY/DTY/瓶级切片的市场加工价差分别为990.85、1698.96、2231.76、967.86 元/吨，较2022Q4 分别+163.43、127.60、162.75、41.02 元/吨，聚酯板块价差环比有所改善。2023Q1，我们测算的国内大炼化产品加权平均价差为2793.99 元/吨，较2022Q4上涨13.74%。2023 年，公司继续推进浙石化3#乙烯及下游化工品项目、高性能树脂项目、高端新材料项目、绍兴永盛科技25 万吨/年聚酯薄膜扩建项目二期、盛元化纤二期等项目。随着国内需求持续修复，叠加成本端原油价格波动性削弱，公司业绩有望迎来上行拐点。

    　　引入沙特阿美投资，深化合作共赢。2023 年3 月，公司控股股东荣盛控股与沙特阿美全资子公司AOC 签署股份转让协议，拟将其所持有的公司10.13 亿股通过协议转让的方式转让给AOC，同时荣盛石化与沙特阿美签署了《原油采购协议》、《ATS 框架协议》、《原料供应框架合同》、《化学品框架协议》、《精炼和化工产品框架协议》、《原油储存框架协议》等多项战略协议，在保障公司原材料供应、客户资源拓　　宽、产业布局、技术协同等方面进一步加深合作。我们认为，公司与沙特阿美长周期的原油采购和储存协议落成，能够有效增强原材料供应保障，降低原料供应的不稳定性；沙特阿美与公司签署的化工品采购协议，进一步开拓产品国际市场空间和深化海外客户战略合作；公司与沙特阿美的技术共享，有望推动公司产品布局带来成长性突破。

    　　坚定第二成长曲线，持续布局高端新材料领域。2022 年，公司成立荣盛新材料（舟山）和荣盛新材料（台州）两个子公司，以实现炼化原料增值，打造化工新材料高地。目前公司正着力推进的新材料项目：1）2022 年8 月17 日，公司发布公告称将以浙石化一期、二期工程所产化工品为主要原料，投资192 亿元新建30 万吨/年LDPE/EVA（管式）装置、10 万吨/年EVA（釜式）装置、40 万吨/年LDPE 装置、20 万吨/年DMC 装置、3×6 万吨/年PMMA 装置和120 万吨/年ABS 装置，建设期为2 年。2）公司还拟投资641 亿元新建400 万吨/年催化裂解装置、35 万吨/年α-烯烃装置、2×20 万吨/年POE 聚烯烃弹性体装置、8 万吨/年聚丁烯-1 装置、100 万吨/年醋酸装置、2×30 万吨/年醋酸乙烯装置、30 万吨/年EVA/LDPE（管式）装置、2×15 万吨/年己二酸装置、25 万吨/年己二腈装置、28 万吨/年己二胺装置等，进一步扩大高端化工材料和化学品产能规模，增强企业综合竞争力。此外，2022 年8 月18 日，公司发布公告称控股子公司浙石化拟投资新增140 万吨/年乙烯及下游化工装置（二期工程产品结构优化）项目。该项目总投资345 亿元，资金来源为公司自有资金及银行借款。建设地点位于浙江省舟山市岱山县鱼山岛绿色石化园区。一方面有助于提高烯烃等原料产量，为公司发展下游高附加值新材料及精细化工产业提供充足的原料保障和拓展空间；另一方面进一步降低成品油的产出比例，实现炼油的提质增效，降低单位产品排放，助力绿色低碳发展。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为82.71、131.62 和176.60 亿元，归母净利润增速分别为147.6%、59.1%和34.2%，EPS（摊薄）分别为0.82、1.30 和1.74 元/股，对应2023年4 月20 日的收盘价，PE 分别为16.96、10.65 和7.94 倍。随着疫后国内需求修复，公司炼化和聚酯板块业绩有望迎来改善，同时高端新材料领域布局与EVA 行业的较高景气度也为荣盛打开业绩二次成长空间。我们维持对荣盛石化的“买入”评级。

    　　风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；需求恢复不及预期的风险；炼化产能过剩的风险；公司在建项目建设进度不及预期的风险；下游产品利润修复缓慢的风险。