事件描述

    （1）8 月17 日晚，荣盛石化发布2022 年半年度报告，实现营业收入1476.28 亿元，同比增长74.88%；实现归母净利润53.67 亿元，同比下降18.26%；实现扣非归母净利润52.46 亿元，同比下降11.85%；实现基本每股收益0.53 元/股。其中第二季度实现收入790.27 亿元，同比增长58.58%，环比增长15.20%；实现归母净利润22.51 亿元，同比下降42.93%，环比下降27.76%；实现扣非归母净利润22.64 亿元，同比下降35.18%，环比下降24.08%。

    （2）8 月17 日晚，荣盛石化发布三份对外投资公告。其一，计划投资新建140 万吨/年乙烯基下游装置，预计投资总额达到345 亿元。另外两份关于投资建设高性能树脂和高端新材料项目的公告，预计两个项目的投资总额分别为192、641 亿元。三大项目实施主体皆为浙江石油化工有限公司。此次三大项目投资总和达到近1200 亿元。

    浙石化二期全面贡献业绩，推动上半年营收快速增长2022 年上半年，公司各板块营业收入全面快速增长。化工品板块营业收入572.76 亿元，同比增长77.38%；PTA 板块营收249.26 亿元，同比增长214.40%；炼油板块营收466.68 亿元，同比增长70.29%，聚酯化纤薄膜板块营收70.35 亿元，同比增长7.34%。主要增长动力来自公司控股子公司浙石化一期项目已实现稳定满负荷运行，同时二期项目全面贡献业绩，产销量同比大增；PTA 板块营收大幅提升，主要由于公司子公司浙江逸盛新材料600 万吨/年PTA 项目于2021 年下半年开始投产，并于今年上半年实现产销增长。

    一体化优势平滑业绩，PTA 板块放量盈利向好二季度公司最大盈利板块炼化板块明显承压，PTA 放量拉动盈利增长。

    根据半年报，2022 年上半年浙石化整体实现营收1066.66 亿元，净利润85.39 亿元，荣盛石化享有51%权益，贡献约44.55 亿元净利润，同比-22.9%。今年来，受局部战争影响以及宏观经济动荡，原油价格持续高位上行，环比增长14.98%，叠加下游需求放缓，导致部分产品价差收窄，公司最大盈利板块炼化板块盈利能力有所下滑。

    PTA 及炼化及PTA 板块价差方面，PTA-PX 价差/聚酯-PTA-MEG 价差/乙二醇-乙烯价差/苯乙烯-纯苯-乙烯价差/HDPE-乙烯价差/丙烯腈-丙烯价差/EVA- 乙烯- 醋酸乙烯价差环比-32.1%/-25.4%/-197.7%/+32.9%/+51.9%/-2.9%/+32.2%。除EVA 由于下游光伏需求增长以及产销量增加带来较大正向贡献，其余产品盈利能力均出现下挫。聚酯新材料板块同样因原材料价格上涨，原料聚酯切片价格同比+10.76%，导致产品价差显著收窄，盈利能力下滑。价差方面，POY-聚酯切片/DTY- 聚酯切片/FDY-聚酯切片价差环比-20.4%/-6.1%/-26.0%。PTA 板块呈现量价齐升，浙江逸盛新材料600 万吨/年PTA 全面投产后销量增加，同时PX-石脑油价差环比上升90.2%，带来净利润大幅增长。

    盈利能力整体下滑，三费控制合理。由于油价持续高位，下游需求偏弱，各盈利指标均出现一定下滑。2022 年上半年ROE 为10.68%，同比下滑10.33 pct。整体销售毛利率16.83%，同比下滑6.42 pct；净利率6.55%，较去年下滑5.91pct。拆分板块来看，炼油/化工品/PTA/聚酯新材料板块毛利率28.14%/18.07%/2.02%/4.77% ， 同比-2.51pct/-21.09pct/+1.09%/-5.71pct。费用方面，2022Q2 各项费用同比环比变化不大，公司整体经营稳健。2022 年上半年，公司经营活动净现金流310.79 亿，同比增加40.57%，净现金流大幅增加，筹资活动净现金流-83.69 亿，整体现金流情况大幅改善。

    2022 年上半年受到整体宏观经济动荡及疫情等诸多不利因素影响，公司整体盈利情况有所下滑，但相较非一体化企业仍有较强韧性。当前原油价格高位有所下行，中长期有望回归正常，我们预期公司盈利能力将会得到明显修复。

    拟建千亿三大项目，加速下游高端精细化工产品布局8 月17 日晚，公司发布三份对外投资公告，计划由浙石化为主体建设三项中下游项目，合计投资总额将达到1178 亿元，预计全部建成投产后可实现年净利润164.1 亿元，新增项目ROE 14%，高于此前水平。

    （1）计划投资建设新增140 万吨/乙烯及下游化工装置，投资总额为345亿元。项目建成投产后能为公司实现“降油增化”的目标，同时为公司下游高附加值新材料及精细化工产业提供充足的原料保障，预计可实现26.22 亿元/年的净利润。

    （2）计划投资建设高性能树脂项目，投资总额为192 亿元，预计建设2 年，目的以浙石化一、二期化工品为原料，拓展布局下游高附加值的新材料产品，预计建成投产后可实现24.23 亿元/年的净利润。

    （3）计划投资建设高端新材料项目，投资总额为641 亿元，预计建设2 年，项目能进一步优化公司的产业结构，扩大新材料和精细化工产能，预计投产后可实现113.63 亿元/年的净利润。

    公司加大资本开支，加速发展下游新材料。碳中和背景下尽管新炼化项目审批有所收紧，但公司沿着延链补链、降油增化、提高产品附加值的路线仍能保证未来的资本开支，从而驱动中长期成长性。特别是其中规划的EVA、DMC、α-烯烃及POE、己二胺及己二腈项目均是目前国内亟需进口替代、下游增速较快的新能源化工品或高性能材料。对于炼化公司而言，我们认为在新材料领域的竞争将会有充分优势，一是充足现金流带来的先发投资优势，二是高研发投入带来的高效率产出，三是一体化平台优势带来的持续成本优势，且在项目审批收紧的背景下原料优势的稀缺性将愈发显现。

    投资建议

    预计公司2022-2024 年归母净利润分别为110.39、143.85、193.88 亿元，同比增速为-13.9%、30.3%、34.8%。对应 PE 分别为14、11、8倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；

    （3）环境保护风险；

    （4）项目投产进度不及预期；

    （5）股权激励不及预期。