投资要点

    事件：4 月28 日，公司发布2022 一季报：2022Q1 实现营业收入686.01 亿元，同比增长98.38%，环比增长43.92%；实现归属母公司净利润31.16 亿元，同比增长18.85%，环比增长15.32%；实现扣非归母净利润29.82 亿元，同比增长21.29%，环比下降4.6%。

    点评：

    大炼化持续贡献业绩，Q1 营收大幅增长。2022Q1 实现营业收入686.01 亿元，同比增长98.38%，环比增长43.92%。盈利能力方面，2022Q1 毛利率为19.27%，同比下降4.07pct，环比下降5.15pct；净利率为8.43%，同比下降0.89pct，环比下降1.89pct；ROE 为6.19%，同比下降0.66pct，环比上升0.5pct，受疫情反复及油价上移影响，公司盈利能力略有下滑。期间费用方面，2022Q1 公司期间费用率合计为2.87%，同比下降1.98pct。其中，销售费用率为0.08%，同比下降0.03pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为1.55%，同比提升0.04pct，财务费用率为1.24%，同比下降2pct，公司通过加强内部管理创新，引入ERP 系统优化业务流程，降本增效明显。公司炼化项目产量持续爬坡，大炼化平台延伸下游产品多元化、及公司一体化带来成本优势是业绩增长的原因。

    产品短期价差承压，产能扩张巩固龙头地位。2022Q1Brent 原油均价为102 美元/桶，同比增加67.22%，油价上涨推升主营产品价格上涨。价格方面，根据Wind，2022Q1 PX（参考价格）均价为7362 元/吨，环比+567 元/吨（+8.35%）；PTA（华东）均价为5654 元/吨，环比+734 元/吨（+14.93%）；涤纶长丝POY 均价为7880元/吨，环比+136 元/吨（+1.76%）；价差方面，PX-石脑油均价差为408 美元/吨，环比上升27.89%。PTA-PX（国产）均价差为813 元/吨，环比增加78.72%；双酚A-苯酚-丙酮均价差为6656 元/吨，环比下降16.2%；POY 与PTA、乙二醇均价差为1263 元/吨，环比下降23.34%。公司产能迅速扩张：目前公司拥有PX 产能1050万吨/年，PTA 产能约1900 万吨/年；聚酯长丝、瓶片及薄膜产能合计450 万吨/年，居全国前列。

    浙石化二期全面投产，大炼化新材料协同促发展。根据桐昆披露的联营企业投资收益项目测算，2022Q1 浙石化为公司带来利润27.23 亿元。浙石化一期项目自投产以来各装置生产进展顺利，开工负荷稳步提升，盈利能力逐步增强；浙石化二期项目已于2022 年1 月全面投产，新增2,000 万吨/年炼油能力、660 万吨/年芳烃 和140 万吨/年乙烯生产能力，紧跟一期项目步伐保持着高效稳定运行的状态，与一期相比，二期项目精细化工产品产出更为丰富，例如：聚乙烯涵盖了低密度、高密度及线性低密度等产品，更有EVA、聚碳酸酯、丁二烯等产品，产品利用率和附加值得到更进一步提高，有望带动公司业绩更上一台阶，其中30 万吨EVA 装置于2021 年12 月28 日一次投料成功，目前已顺利产出光伏料产品。此外，海南逸盛的5 万吨食品级再生聚酯瓶片（rPET）于2021 年12 月成功投产，另有9 万吨产能正在推进，全部投产后海南逸盛将成为国内最大的食品级rPET 供应商，宁波逸盛新材料600 万吨/年PTA 项目，宁波中金石化 20 万吨/年间二甲苯项目顺利产出产品，绍兴永盛科技光学膜及光伏背板薄膜在建项目投产，规划项目开建，盛元化纤二期也在紧锣密鼓地建设过程中。公司不断扩大新材料产业链，持续推动产品附加值增长，带来二次成长曲线。

    风险提示：1）疫情反复影响宏观经济下行风险；2）国际原油价格大幅下跌风险；3）项目投产不及预期风险；4）地缘政治带来经济下行风险。

    盈利预测：浙石化二期项目全面投产将贡献业绩增量，延伸新材料推动产品附加值增长。我们预计2022-2024 年分别为 132.18、152.36 亿元、174.54 亿元，EPS 分别为1.31 元、1.50 元、1.72 元，维持“买入”评级。