21 年归母净利同比增长47.8%，维持“增持”评级荣盛石化于4月22 日发布21 年年报，实现营收1770 亿元，同比增长65.0%，实现归母净利128 亿元，同比增长75.5%，业绩略低于我们131 亿元的预测，按101 亿股的最新股本计，对应EPS 为1.27 元，公司拟每10 股派现1.5 元。其中21Q4 公司实现营收477 亿元，同比增长60.8%，实现归母净利27.0 亿元（扣非后31.3 亿元），同比增长63.1%（扣非后257%）。我们维持公司22-23 年EPS 预测分别为1.52/1.69 元，给予24 年1.96 元EPS的预测，结合可比公司估值水平（Wind 一致预期22 年平均9 倍PE），考虑公司一体化优势赋予的发展空间，给予公司22 年10 倍PE，对应目标价15.20 元（前值20.64 元），维持“增持”评级。

    浙石化业绩贡献显著，聚酯产业链承压

    21 年子公司（51%股权）浙石化炼化一体化二期项目投产，带动公司炼油/化工业务收入同比增90%/64%至526/685 亿元， 毛利率同比提升12.1/9.1pct 至38%/38%，浙石化实现净利223 亿元，同比增99%，业绩贡献显著。据百川盈孚，21 年PTA/涤纶长丝POY 均价分别为4707/7388元/吨，同比上涨30%/32%，逸盛新材料投产带动产量增加，PTA/聚酯及化纤薄膜分别实现营收205/143 亿元，同比增61%/41%，但由于价差收窄，毛利率分别同比下滑5.9/0.8pct 至1.1%/7.9%，中金石化（PX）/逸盛大化/盛元化纤分别实现净利12.4/-6.3/1.9 亿元，同比变动+1394%/-203%/860%。

    高油价叠加低需求，盈利阶段性承压

    2022 年以来，伴随油价走高及国内经济低迷，公司产品价差出现不同程度下滑，据百川盈孚，22Q1 中国成品油裂解价差/PE 价差/PP 价差/PX 价差/PTA 价差/涤纶长丝POY 价差分别为1562/3075/2723/1479/825/1267 元/吨，环比分别变动-12%/-32%/-35%/-36%/+74%/-23%，4 月平均价差分别为1331/3237/3035/3301/245/839 元/吨，除聚烯烃及PX 有所回升外其他价差仍在收窄，且整体价差处于底部区间，企业盈利阶段性承压。

    一体化装置优势尽显，深化产业链持续推进

    22 年公司伴随浙石化装置满负荷平稳运行，我们预计成本端有望进一步优化，公司炼化一体化项目单套规模全球领先，加工深度高，且区位优势显著，经营优势尽显。据公司年报， 在炼化板块的支撑下，公司持续推进UHMWPE、POE、PMMA、SBS、PA66 产业链、PBAT 等领域深化布局，未来产业链价差有望持续提升。

    风险提示：国际原油价格波动风险，国内经济恢复进度低于预期风险。