公司今日公布2011 年年报，实现营业收入28.65 亿元，同比增长19.04%；归属于上市公司股东净利润为2.66 亿元，同比增长6.56%；EPS 为1.11 元。业绩符合我们的预期，分红方案为：每10 股转增10股，每10 股派发现金股利10 元（含税）。

    公司收入增长的主要原因为募投项目－345 万件户外休闲家具及用品生产线产能的部分释放所致，同时北美市场销售收入快速增长亦是助力之一。而利润增速明显低于收入增速的原因为产品毛利率的明显下滑，公司综合毛利率同比下滑近5 个百分点，其中休闲家具产品毛利率同比下滑5.03 个百分点，至20.85%；遮阳伞产品毛利率同比下滑4.78 个百分点，至26.09%；帐篷产品毛利率同比下滑4.35 个百分点，至29.33%。

    公司期间费用率同比下降。2011 年公司期间费用率同比下降3.04 个百分点，其中主要是财务费用率大幅下滑所致，同比下降了3.07 个百分点；而销售费用率保持平稳，管理费用率微升。

    公司未来业绩增长将主要依靠募投项目及超募项目的投产所推动。公司募投项目－345 万件户外休闲家具及用品生产线已部分投产，2012 年有望释放大部分产能；超募项目－年产470 万件户外休闲用品生产线项目则将在2014 年投产。募投项目及超募项目的陆续投产将缓解公司产能不足的短板，成为业绩增长的重要基础。

    自有品牌及海外市场扩展将成为公司业绩增长的重要措施之一。公司的经营模式以ODM 为主，产品设计和研发能力较强，现已拥有三个自主品牌，并于今年5 月收购了德国MWH 休闲用品品牌。欧洲市场目前已经进入了快速增长期，产品已基本覆盖欧洲主要大型超市及部分品牌连锁店。公司在北美市场的销售开始加速，有望成为继欧洲市场后的又一个盈利来源。

    股权激励保证增长底线。公司通过限制性股票授予的形式，对公司骨干进行股权激励。总数为270 万股，首次授予248 万股，预留22 万股。授予价格为12.80 元/股。授予条件为2011 年扣除非经常性损益的净利润不低于2.55 亿元，EPS 不低于1.06 元；以2011 年业绩作为考核基准，2012、2013 和2014 年的扣除非经常性损益的净利润增长率分别不得低于10%、22%和35%，对应的EPS（扣非后）分别不低于1.17、1.30 和1.43 元；2012－2014 年的加权平均净资产收益率分别不低于9%、9.5%和10%。

    我们预计公司2012、2013 和2014 年EPS 分别为1.21、1.40 和1.61 元，对应的动态市盈率分别为21 倍、18 倍和16 倍，给予公司2012 年22－23 倍的PE，目标价为26.62－27.83 元，给予公司“增持”的投资评级。