投资要点：

    成本压力凸显，经营业绩承压，给予“中性”评级。如我们一直强调的，外销型轻工公司受原材料、人力成本上涨等多项不利因素影响，盈利面临较大考验；公司Q2毛利率大幅下降就是佐证。公司对于MWH 的知识产权和其他资产的收购目前仍在进行中，向设计方向的延伸长远看来能为公司产品提供更高附加值，但从管理磨合到业绩贡献预计仍需时日。公司预计前三季度净利润同比增长-15%到15%之间，我们预测11-13年盈利预测分别为1.30 元（预计其中财务费用贡献约0.2 元）、1.50 元和2.03元，目前股价（31.18元）对应11-12年PE 分别为24 倍和21倍，短期估值基本合理，给予“中性”评级。

    中报业绩略低于预期。公司11H1 实现销售收入16.27亿元，同比增长6.5%，（归属于上市公司股东的）净利润为2.12 亿元，同比增长1.2%（公司经调整后的业绩预增区间为0%-10%）；实现摊薄后EPS 0.88 元，略低于我们的预期。每股经营活动产生的现金净流量为1.96 元。

    业务年度出货提前，Q2 收入同比下滑；成本上涨及募投项目投产增加折旧，拖累Q2 毛利率显著回落。公司Q2 实现收入5.78 亿元（接近公司一季报中Q2 出货金额约6 亿元的预计），因10-11 业务年度出货提前，Q2收入同比下滑14.3%。11Q2毛利率为19.6 %（vs 10 Q2 30.7%和11Q1 25.0%），毛利率大幅下滑，系：1）国际大宗商品价格高位运行，公司主要原材料铝材、钢管价格大幅上涨及人工成本上升；2）公司募投项目渐次投产，而Q2 为公司销售淡季，单位产品分摊折旧上升，拖累毛利率表现。

    存款利息收入增加及汇兑收益增加，大幅降低财务费用。报告期内，公司有接近20 亿的银行存款，贡献约4000万的利息收入；此外4578.97 万元的汇兑收益，使11H1财务费用大幅下降；很大程度抵消了毛利率下滑的不利影响，带动公司11H1依旧实现小幅增长。

    在建工程大幅上升，募投项目有序拓展；预计投产初期受巨额折旧影响，盈利依旧承压。公司期末在建工程为1.85 亿元，较年初上升93.98%，系报告期内，年产345 万件户外休闲用品生产线项目部分厂房尚未完工。而公司470 万件户外休闲产品生产项目（超募资金）也将于下半年开工建设。新项目产能释放虽大幅扩充公司现有产能，但由于从投产到达产仍需一定时间，预计公司在新项目产能释放初期，盈利仍将受折旧拖累影响。

    核心假设风险：原材料价格大幅波动，出口退税率下调，海外经济复苏前景不明