事件描述

    　　嘉麟杰（002486）公布2015 年年报，报告期内实现营业收入7.01 亿元，同比减少19.69%；归属上市公司股东的净利润-1.02 亿元，上年同期为0.28亿元。基本每股收益为-0.12 元/股，上年同期为0.03 元/股。

    　　事件评论

    　　大客户订单减少拖累整体营收，成本上行大幅拖累毛利率。公司产品以中高端户外运动功能性面料和成衣产品为主，外销占比超过九成；受全球经济衰退影响，纺织服装终端消费低迷，上游面料企业亦因此面临严重的订单缩水问题。公司向第二大客户、面料销售第一大客户“美国POLARTEC,LLC 公司”2015 年仅实现8,600 万元销售收入，同比大幅降低36.06%。分区域来看，2015 年外销收入和内销收入同比分别减少18.68%和32.24%；分产品来看，面料和成衣的销售收入分别为1.22 亿元和5.78 亿元，同比分别减少39.87%和13.55%。在销售收入整体下滑19.69%的背景下营业成本同比降低9.92%，除原材料成本降低11.54%外，人工工资、折旧和能源等成本具有刚性特征、降幅有限，拖累毛利率大幅降低8.62 个百分点至20.49%。

    　　管理费用大幅提升拖累净利润，加大研发投入占比推动产品升级。2015 年，公司销售费用、管理费用和财务费用分别为0.96 亿元、1.35 亿元和0.25 亿元，同比分别增长-14.91%、48.58%和-7.50%，其中中介机构尽调费用、海外管理成本以及新设子公司等是管理费用大幅提升的主要影响因素。报告期内，期间费用率同比大幅提升10.08 个百分点拖累净利率至负值。在订单缩减、销售不振的背景下，公司继续加大研发投入、实现产品升级，报告期内研究投入占营业收入的比例同比提升0.63 个百分点至3.70%。

    　　加强自营品牌推广，逐步剥离美国业务的SN 品牌有望实现盈利。为实现由生产制造到品牌渠道的升级发展，公司加强自有品牌KR 和SN 的推广工作。

    　　短期内KR 以削减低效店铺、恢复盈亏平衡为首要任务，2016 年计划运营该品牌的子公司实现6,000 万元销售目标；SN 品牌在逐步剥离亏损的美国业务后，在欧洲、日本的销售情况良好，受益于全民运动项目的快速普及、国内销售亦取得突破，2016 年SN 品牌有望实现盈利。

    　　全球化产业布局，区域产业协同效应逐步显现。公司目前已建成包括上海、湖北和巴基斯坦工厂在内的全球化的产业布局，虽然受招工难影响湖北地区产能尚未完全释放、巴基斯坦地区亦面临城市安全隐患等问题，但根据相对优势理论全球化布局的趋势势不可挡，区域产业协同效应逐步显现。预计2016-2017 年每股收益为0.01 元、0.02 元，对应目前估值为1149 倍、240倍，维持“增持”评级。风险提示：市场需求变化；成本上升的不利影响。