投资要点

    公司今日公布中报，实现营业收入 4.24亿元，同比增长 43.33%；归属公司股东的净利润为 0.34亿元，同比增长 30.52%；EPS为 0.16元，略低于我们的预期。

    公司业绩增速低于我们预期的主要原因在于：首先，人民币升值导致公司毛利率出现小幅下滑，上半年公司综合毛利率为 22.81%，同比下滑了 2.64 个百分点；其次，自有品牌渠道建设进展较快，前期投入费用较多，产生一定的亏损（大概在 600万元左右） ，拖累业绩，略高于我们之前全年 1000 万亏损的预计。

    公司盈利水平在三季度将稳步回升，原因在于：首先，公司已在 6 月对产品价格进行了全面上调，幅度在 15%左右，基本保证公司产品后期较好盈利水平；其次，三季度开始进入秋冬服装季节，秋冬服装及面料本身的毛利率水平就将高于春夏季节。

    公司期间费用率同比下滑，其主要原因在上市促使公司财务费用明显下滑所致，上半年公司财务费用率为－0.71%，同比下降了 2.4个百分点。但我们需要看到，公司的销售费用率和管理费用率却呈现上升的态势，上半年公司销售费用率和管理费用率分别达到了 6.60%和 7.08%，同比分别上升了 0.18 和 0.66个百分点，原因在于公司产能扩张及自有品牌大力推广所致。

    公司前期已公告准备在南通建设第二个生产基地，计划新建产能 1500 万米/年，占公司目前总产能（算上募投项目为 1880 万米/年，募投项目将于今年 10月左右全面投产）80%左右，成为公司后期业绩继续高速增长的重要来源之一。

    按照公司 2010 年 1200 万米/年产能的盈利情况来看，我们大致可以测算出此次 1500 万米/年的新建项目大致能为公司带来 7500 万元/年的净利润。我国户外行业处于行业生命周期中成长期的开始，行业后期将保持高速增长， 因此公司目前的扩产正符合行业目前的发展趋势， 其盈利能力并不会因为大规模扩产而出现下滑。

    同时，公司前期还公告对下属全资子公司－上海嘉麟杰运动用品有限公司增资 5000 万元，用以公司自有品牌－KROCEUS 的全面建设与推广。虽然这影响了公司的当期业绩，但却为公司未来发展及中长期的估值提升奠定了基础。在 2011 年内国内自营门店数量达到 30-50 家。

    此外，新业务项目开展逐步展开。产业用布项目和 Neoshell 材料项目目前公司正在按部就班的进行当中，产业用布方面，公司正在进行相关的市场调研中；Neoshell 材料项目方面，设备公司前期已经定购，只等设备到达后安装投产。

    随着公司募投项目的投产，新业务的逐步推进，公司未来的成长空间广阔，虽然中期业绩增速略低于我们预期，但后期公司产品的毛利率水平将随着公司提价的实现而快速回升，因此我们不下调其今年的盈利预测，我们预计公司2011和2012年的EPS分别为0.42元和0.65元， 对应的动态市盈率分别为31.90倍和20.62倍，给予 2012 年 28－30倍的 PE，目标价为 18.20－19.50 元，维持“买入”的投资评级。