投资要点

    EPS 0.21元，符合预期。2012年一季度公司收入和净利润分别为2.64亿元和4120万元，同比增长17%和22%。EPS 0.21元，符合预期。

    团购拉升收入，品牌零售增长乏力。公司一季度收入稳定增长，主要源于团购收入增幅较大，因获得山东当地几大企事业集团订单，判断一季度团购收入占总收入比重超过30%。但相比之下，公司品牌零售增长则较为乏力，我们估计其一季度收入仅实现个位数增长；出口业务受海外需求影响，判断收入同比下滑。

    周转放缓明显，ROE水平走低。公司综合毛利率较同期下降0.13个百分点至45.7%，团购业务较低的费用使其整体费用率实现下降，净利率较2011年同期略微提升0.63个百分点至15.6%。一季度存货较2011年增加3267万元至3.44亿元，年化周转天数大幅放缓至291天；应收账款年化周转天数也较2011年底提升18天至50天。ROE水平下降至8.33%。

    扩张未能实现突破，转型成效并不明显。公司战略为生产代工向品牌零售模式转型，此前策略为“先提高内生增长、再拓展外延扩张”。近两年公司产品品类明显丰富、终端平销有所提升，但后续外延扩张一直未能实现突破，品牌零售收入占比提升缓慢。目前单纯依靠自营购买店铺的扩张方式，限制了扩张速度，并使其资产收益率下降，我们认为公司转型成效并不明显。风险因素。公司海外订单仍有不确定性；公司募集资金增加直营店投入，考验其终端管理水平。

    盈利预测及合理估值。男装行业格局稳定，已形成进入壁垒，目前行业景气度高。与业内公司相比，公司改善空间最大，但其外延扩张一直未能实现突破，资金使用效率也有待提高，我们认为公司内部管理决策的稳定性和执行力有待改善。下调公司2012/2013/2014年EPS预测至1.24/1.52/1.86元f原为1.30/1.71/2.05元，2011年1.00元），给予其2012年EPS 20倍估值，对应价格24.80元，下调评级至“增持”。