投资要点

    公司于4 月16 日发布2017 年年度报告，在报告期内，公司实现营收198.34亿元，同比增长5.86%；归母净利润7.15 亿元，同比减少29.64%；拟每10 股派发现金红利0.80 元。对此我们点评如下：

    市场低迷业绩下滑，销量逆势上升巩固龙头地位。在2017 年内，由于复合肥行业需求低迷叠加单质肥价格快速上涨，整个复合肥行业景气度偏低。

    受此影响，公司普通复合肥和控释复合肥毛利分别出现4.16%和4.80%的下滑，公司总体业绩出现下滑。尽管业绩下滑，公司运营中也不乏一些亮点，可以看到公司利用营销方式的转型和农业平台构建实现了11.57%的销量增长，并借此扩大了自身在复合肥行业的占有率和龙头地位，也在逆势中减少了毛利下降的影响。从产品销售结构中可以看到，尽管公司低端产品增长快速，但是公司中高端产品在去年一年增长相对比较缓慢，甚至有些产品出现了一定的负增长。我们认为，随着公司营销手段的进一步升级，中高端产品有望搭载农业服务模式实现放量。

    复合肥行业逐步回暖，盈利能力有望在18 年修复。伴随着全球农业需求稳步回暖，我国农作物价格开始出现较为稳定的回升。而受到过去一年中单质肥价格快速上涨的拉动，复合肥价格也已经开始反弹，卓创资讯数据显示，目前复合肥价格已攀升至2401 元/吨，较去年同期上涨11.73%。我们预期公司复合肥业务的盈利能力将在需求端和原料端的双重支撑下持续修复。另外，随着我国农业向规模化、生态化、专业化方向不断发展，对农业新产品、新技术的需求越来越多，公司在技术和产品上的储备也将有望助推公司在行业回暖的过程中实现销量的快速增长和盈利能力的改善。公司也发布预告，在一季度实现归母净利5.19 亿元至5.61 亿元，同比+25%至+35%。

    金丰公社“产品+服务”农服新模式快速推广。由公司发起并控股的“金丰公社”农业服务平台在过去的一年中实现了快速的推广。依赖于“土地托管”的模式，公司致力于为中国种植农场、农民合作社、种植户等提供精细化、专业化、劳务化、科技化、创新化等一揽子农业服务，提升农业效能，提高农产品质量、产量、提高农民收益。目前公司已建网点75 家，服务土地面积超100 万亩；我们认为，随着模式成熟和推广力度的加大，服务网点在18/19 年有望分别达到150/300 家，打开盈利空间。

    风险因素：1）原材料价格波动对公司经营管理的影响；2）新增产能无法及时消化对公司盈利能力的影响；3）农产品市场继续低迷对需求的影响。

    盈利预测及估值。公司受到行业低迷和成本端影响，业绩在2017 年出现下滑，但是伴随着市场需求的回暖和行业格局的改善，我们认为复合肥产品已经进入了盈利修复的阶段，长期看好公司的观点未变。由于复合肥行业回暖不及预期，同时上游产品仍在涨价，下调公司2018/2019/2020 年EPS预测至0.35/0.48/0.63 元（原18/19 年EPS 预测为0.45/0.57 元），维持11.5元目标价（对应18 年33 倍PE），维持“买入”评级。