核心观点:

    出资 5000 万设立中油三维,产业链延伸至石油销售及贸易领域,并与上海志商 B2B 电商形成协同效应,进军数万亿油品销售贸易市场。 通过设立中油三维, 公司一方面将产业链延伸至石油及制品销售和贸易经纪等领域;另一方面有利于进一步促进公司与参股公司上海志商(公司持股 39%) 的协同发展,助力其打造全国性化工、石化原材料 B2B 电子商务平台。我们判断,公司已在海外设立阿布扎比分公司, 海外业务已建立良好的平台网络,而成品油正是上海志商重点拓展的领域之一。2014 年中国原油进口量高达 3.08 亿吨,金额达 2281 亿美元。

    青岛联信斩获神华宁煤耐硫变换装置及催化剂大单,成长逻辑类似于三聚环保。公司公告近日已签订神华宁煤 400 万吨/年煤炭间接液化项目一氧化碳耐硫变换装置耐硫变换催化剂订货合同,金额7724 万元,占公司 2014 年收入的 10.03%。 青岛联信未来业务拓展的重要方向是从耐硫变换催化剂拓展至整个耐硫变换工艺包 EPC,从单一催化剂拓展至脱硫剂、能源净化剂等领域拓展,同时向焦炉尾气制 LNG 等新领域拓展,业务架构及成长性类似于三聚环保,未来成长潜力较大。

    上海志商电商 B2B 平台目标交易规模上万亿,远期合理估值上百亿。 (1)志商网 2015 年以来累计交易金额已达 2.5 亿元,交易品种主要为大宗能源、 成品油、煤化工、新能源等, 涉及塑料、硫磺、橡胶、液体化工、有机醇、芳烃等。已签客户几百家,意向客户6000 多家。 公司未来三年目标交易规模上万亿 (市占率 10%)。 (2)三维工程给予电商平台的支持:主要包括资金支持,目前已提供2000 万财务资助;客户资源支持、匹配与对接等。隆众石化已是山东电商协会石化分会会长,2015 年山东省 15 个重点扶持平台之一,省经信委重点扶持单位排名前三, 目标是成为中国最大的石化电商。 (3)商业模式:在线模式 4.0 (手机及网站交易) ;撮合,占70-80%,收手续费;开票模式,不承担价格风险,只收手续费。仓储用卖家仓储,物流由客户自提。

    环保主业:同时受益于硫排放标准提升+污水处理等环保业务拓展+一带一路。 (1)硫回收受益于今年 7 月 1 日开始的硫磺回收标准提升, 目前跟踪的石化煤化工项目三四十个。 (2)污水处理已获实质性突破,将是后续重要增长点。政策层面,国家对于 VOC 更严格的排放标准预期出台; 从公司业务拓展方向上讲, 公司要做的是包括过滤、渗透、膜分离、离子等在内的组合工艺,拥有强大的研发及工程化能力, 北京研发中心联合国内大学开发技术并已获若干项专利。齐鲁石化的污水基本上是公司做的,3 月份中标中沙污水深度处理(循环水排污水)装置工程总承包项目,金额 2597 万元。(3)积极开拓海外市场,顺应国家一带一路战略,阿联酋子公司已成立两年多,一旦突破将打开全新市场空间。估值:远期合理估值 42.6-45.6 元,潜在上涨空间 63%-74%。 (1)环保业务: 公司正逐步搭建“硫回收+能源净化气化+污水处理等环保业务+催化剂(产品+工程)”大能源环保架构,作为建筑板块中最纯正环保股 (大气治理) , 2015 年我们预测归母净利润 2.05 亿元。按照中信环保板块平均估值水平(截至 2015 年 5 月 22 日,2015年预测 PE54 倍),我们认为可给予公司环保业务 2015 年 50-55 倍PE,对应市值 103-113 亿元。 (2)电商业务:志商预期利润来源主要有交易佣金、融资收入、资金沉淀费等三部分,我们测算平台远期合理价值将超过 100 亿元(详见我们 2 月 10 日外发公司电商深度报告),公司参股上海志商 39%,对应合理市值 39 亿元。 (3)综合考虑两块业务,公司合理市值 142-152 亿元,对应合理股价42.6-45.6 元,较现价存在的 63%-74%潜在上涨空间。

    风险提示:市场拓展风险,传统业务不达预期风险等。

    盈利预测与估值: 我们预测公司 15-17 年 EPS 为 0.62/0.80/1.00 元,3 年净利润 CAGR 达 29%。 仅考虑环保主业的短期目标价 31.0-34.1元,考虑电商业务的远期合理估值区间 42.6-45.6 元。维持“推荐”评级,业绩估值提升潜力较大。