投资要点：

    　　事件：申通快递发布2023 年年报及2024 年一季报。2023 年公司实现营业收入409.24亿元，同比增长21.54%，实现归母净利润3.41 亿元，较去年同期增长18.41%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.39 亿元，较去年同期增长9.86%。2024 年一季度公司实现营业收入101.32 亿元，同比增长15.87%，实现归母净利润1.9 亿元，同比增长43.2%。业绩基本符合预期。

    　　产能投入持续推进，业务量及市占率保持提升态势。2023 年公司业务完成量175.07 亿件，同比增长35.22%，增速高于行业15.78pct，保持较高水平，全年市占率达13.26%，与22 年相比提升1.55pct。24Q1 公司完成业务量45.87 亿件，同比增长37%，单量及市占率均保持增长态势。23 年公司用于土地、房屋及设备等固定资产的投资金额约28.57 亿元，主要在转运中心建设、设备自动化升级、干线运力提升、信息系统建设等核心资产方面持续投入，公司产能吞吐能力得到大幅提升，随着公司基础设施投入的进一步投入，预计24年公司常态吞吐产能有望提升至日均7500 万单以上。（数据来自国家邮政局、公司公告）

    　　网络经营质量持续改善，核心成本优化推动公司利润回升。由于23 年行业整体成本大幅下降且货重下行，行业单价有所下降，得益于规模效应、公司精细化管理、赋能加盟网点、数字化能力持续增强、建立客户分层机制等内外部因素，公司核心成本持续优化。23 年及24Q1 公司单票归母净利润分别为0.02、0.04 元，盈利能力持续改善。（数据来自公司公告）

    　　现金流持续改善，分红回购彰显公司信心。从现金流与服务质量等多方面来看，今年公司经营质量持续改善。2023 年公司经营性现金流净额达33.58 亿元，同比增长29%，现金流持续改善，且增速与单量增速相匹配。持续稳定、与利润增速匹配的现金流为公司及股东提供价值。根据关于2023 年度利润分配预案的公告，公司2023 年度现金分红比例为23.64%，为20 年以来首次分红。根据3 月26 日《关于回购公司股份的议案》，公司拟使用自有资金通过回购部分公司发行的人民币普通股（A 股）用于股权激励或员工持股计划（数据来自公司公告）。我们看好经营质量持续改善下，公司进一步提高现金流、利润，增加股东回报。

    　　下调盈利预测，维持“增持”评级。公司23 年经营情况符合预期，但行业竞争加剧，快递单价下降幅度超出预期，我们下调24、25 年盈利预测，新增26 年盈利预测，预计公司24-26 年归母净利润为9.78/13.26/15.22 亿元（原24-25 年值为11.75/19.71 亿元），同比增长分别为186.9%/35.6%/14.8%，对应当前PE 倍数14x/11x/9x。当前股价下跌已充分反应对于价格战进一步加剧的悲观预期，且公司全网经营能力不断提升，业务量、现金流、成本、时效服务等各项指标持续向好，24 年公司将继续推进降本增效，规模效应及优异的管理能力对于成本端的体现是一个缓慢的趋势，我们认为公司各方面改善有望在25 年兑现至总部利润。A 股快递公司（顺丰、圆通、韵达）对应25 年PE 的平均估值11x（2024 年4 月25 日），公司业务量增速远高于同行，22 及23 年业务量增速分别为16.9%、35.2%，远超行业增速，成本持续优化，利润弹性较大，我们保守给予申通25 年12xPE估值倍数，对应目标市值159 亿元，空间9%，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业价格竞争程度超预期；宏观经济下行，快递需求下降；用工成本上升。