引言：沉浮不减凌云志，踏上复兴新征程

    　　申通快递成立于1993年，是最早成立的民营快递企业之一，相较于其他“通达系”快递企业早成立 7 年左右的时间。得益于公司最早采取的加盟制，从 2006 年到 2014 年，申通快递实现高速发展，是曾经的民营快递的引领者。但令人可惜的是，申通快递的辉煌并未延续，2015年起，申通在件量上随后被其他快递公司超越，一度滑落至行业第五。基本面的颓势也反映到股价上，行业竞争加剧叠加出清风险，导致公司市值从2017年年初的400亿左右最低跌至2021 年 8月近100亿。经历 2 年的阵痛期，公司重归复兴路，2022H2 以来件量增速领跑行业。当前时刻，公司已迈过基本面拐点，有望实现逆袭，成为业绩加速修复的高弹性品种。

    　　申通为何一度落寞？

    　　快递具备较强的规模效应，先发企业可凭借规模效应持续放大优势，但申通快递作为民营快递的引领者却未能始终领先。结合行业特征分析，快递是劳动密集型和资本密集型兼具的行业，组织管理和生产资源投入尤为重要。2015-2021年间，申通快递的发展脉络却偏商这两条主线：

    　　1）沿用家族式企业管理体制，导致转运中心直营化进程落后，网络运营掣肘，企业服务质量和履约效率相应下滑；2）管理上的波动同时影响公司产能扩张节奏，土地、房屋资源投放不足限制企业规模扩张；份额持续下滑最终导致公司成本相对落后，竞争力进一步减弱。

    　　困境反转的天时、地利、人和

    　　申通快递颓势已现，退居二线或是不可避免的结局。峰回路转，却遇见极致的困境反转，天时、地利、人和具备下迎来难得的追赶时机：1）天时相逢：2021年9月-2022年，行业监管托底，价格竞争阶段性缓和，申通盈利由负转正，给予公司宝贵的调整时间；2）地利相承：行业规模效应递减，快递企业成本曲线扁平化，快递企业间成本差距持续收敛，给予公司追赶的空间；申通如何逆转局面？

    　　3）贵人相助，阿里加大对公司的股权比例，在资金、业务、技术多方位助力申通快递复兴.极致的困境反转下申通迎来难得的追赶窗口，公司把握历史机遇，聚焦主业经营，持续推进管理改革和补足产能短板。管理端，公司引进职业经理人，完善企业激励机制，积极转型现代化企业；资产端，公司加速布局核心资产，弥补前期产能上的不足，同时积极提升件量，规模效应下公司成本将进一步优化，件量增速有望成为公司盈利修复的先行指标。

    　　投资建议：把握困境反转，重视底部机会

    　　价格竞争阶段性缓和、规模效应递减、阿里战略投入给予申通追赶，实现困境反转的时间窗口，申通积极推进管理变革和加速产能投放，公司件量多个季度领跑行业，规模效应“正反馈”下成本有望显著优化，公司与一线快递企业的成本差距有望进一步收敛，业绩改善的确定性强。从估值角度看，当前时刻申通估值水平仍然偏低，我们认为申通在出清风险解除下估值有望修复，当前时点建议把握申通投资机会。预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为5.8/10.4/18.1亿元，对应PE分别为30.2/16.9/9.6倍，首次覆盖，予以“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、电商快递需求不及预期；2、快递市场竞争加剧；3、油价及人力成本大幅上升；4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。