公司公告2020 年中报：加大市场政策力度致上半年利润下降92%。1）财务数据：2020H1 公司实现收入92.6 亿，同比下降6.2%，实现归属净利0.7 亿，同比下降91.5%，其中0.47 亿为计入当期非经常性损益的政府补助。2）分季度看：20Q2 实现收入56.9 亿元，同比增长6%，实现归属净利0.1 亿，同比下降97.6%。（Q1 收入35.73 亿，扣非净利0.22 亿）。3）经营数据：20H1 业务量35.2 亿件，同比增长16.8%，其中Q2 业务量24 亿件，同比增长38.2%，上半年市场份额10.4%，其中Q2 市占率达到11.2%。

    单票收入：加大市场政策力度，单票收入下降。1）上半年单票收入2.58 元，同比下降19.2%，测算不含派费收入1.15 元，同比下降27.4%，其中单票面单收入0.21 元，同比下滑60.4%，主要系公司为维持网络稳定、提升市场份额，加大扶持力度；单票派费收入1.43 元，同比下降11.2%，主要系公司为提升市场份额，加大航海政策补贴力度；单票中转收入0.94 元，同比下降10.5%，主要是受疫情影响，公司加大了中转优惠政策。

    成本费用：1）20H1 公司单票成本2.47 元，同比下降12.1%，不含派费成本1.0 元，同比下降15.3%。其中单票面单成本0.02 元，同比下降58.9%，主要系一联单使用率上升；单票中转成本0.98 元，下降13.2%，主要系线路优化装载率提升以及网点规范成本下降；单票派送成本1.47 元，同比下降9.9%。

    2）期间费用率合计3.1%，同比提高0.3 个百分点。

    测算单票快递毛利0.11 元，同比下降72%，其中单票面单毛利0.19 元，同比下降60.5%，单票派费及单票中转均为亏损。测算上半年单票扣非净利0.01元，其中Q1、Q2 分别为0.02 及0.004 元。

    公司持续推进基础设施建设，打造稳定的运营平台。1）公司持续落实全网一盘棋战略，截止报告期内，全网共有转运中心68 个，其中自营转运中心63个，自营率约为92.65%。2）公司持续加大对技改及设备的投入，在新建及改扩建场地相继配套安装摆臂线体及自动化交叉带分拣系统，报告期末公司自动化分拣设备194 套，其中自动化交叉带分拣设备122 套，较2019 年新增32套；摆臂设备现有72 套，较2019 年新增17 套。

    投资建议：1）看好快递行业长期逻辑，居家生活培育更多的网购习惯，是推动网购渗透率进一步提升，与新零售更多融合发展的契机。观察公司后续改善空间。2）基于行业竞争环境加剧，价格战较19 年更为激烈，由此或影响快递公司利润水平。我们调整2020-22 年盈利预测为分别实现净利5.6、13.5 及17.1亿 （原预测为15.4、17.5、20.4 亿），对应EPS 分别为0.37、0.88、1.2 元，给予一年期目标价18 元，对应2021 年20 倍PE，维持“推荐”评级。

    风险提示：疫情冲击导致经济大幅下滑，消费大幅下降，价格战竞争加剧。