事件：申通快递披露2019 年年报：实现营收230.89 亿，同比增35.71%，实现归母净利润14.08 亿，同比降31.27%，扣非净利润13.43 亿，同比降21.96%。

    　　公司同时披露2020 年一季报：营收35.73 亿，同比降20.72%，归母净利润5836.13万，同比降85.60%，扣非净利润2248.02 万，同比降93.96%。

    　　2019 年业务量增速加快，单位毛利受价格影响回顾2019，公司在：

    　　1） 量：19 年实现业务量73.71 亿件，同比增44.19%，市占率11.60%，较2018 年扩大1.52 个百分点。

    　　2） 价：但随着2019 年竞争加剧，单价上公司同比2018 年下降0.2 元/票降至3.07元/票，剔除派费单价1.36 元/票，导致收入增长慢于业务量增长近10 个百分点。

    　　3） 成本方面，公司2019 年剔除派费后的快递成本为1.07 元/票，同比略有0.02元/票的增加，主要体现在单位面单成本上，整体看公司成本控制，由于转运中心并表带来中转成本口径上升，我们认为实际可比口径下的单位成本应有一定程度的下降。截止2019 年末，公司转运中心自营数量61 个，同比2018 年增加1 个，自营率达到89.71%。

    　　4） 毛利：表观上看，公司单价与成本变化导致2019 年快递单位毛利有所萎缩，从2018 年的0.53 元/票降至0.31 元/票，2019 年综合毛利额24.2 亿，同比减少12.4%。

    　　2020Q1 增长略有放缓，导致业绩下行

    　　进入今年一季度，受到新冠肺炎疫情影响，春节后的2 月份，通达系快递复工进度慢于直营系快递。公司1-3 月业务量增长分别为-21%、-37%与9%，三月单月有所恢复，但一季度整体业务量增长为-12.4%，受影响较大。我们预计进入二季度后公司将会重回量的增长轨道。

    　　价格方面，公司一季度单价跌幅小于同行，1-3 月分别下滑0.08、0.59 与0.41 元/票。但由于一季度业务量负增长，影响快递规模效应发挥，一季度单位综合成本不降反增，每票增长0.02 元，导致公司单位毛利降至0.16 元/票，总毛利额1.74 亿，同比下滑73.6%。

    　　预期二季度往后规模重回增长，继续观察成本轨迹申通在过去两年，通过回收转运中心、自建车队等方式夯实资产基础，网络管理已有改善，我们认为进入二季度后，网购活动恢复以及产能不受影响，行业与公司都将重回快速增长轨道，当前公司的重中之重仍然是在竞争下通过管理改善等方式降低成本、扩大规模、兼顾利润。

    　　投资建议：新冠疫情对公司业绩冲击较大，我们将公司2020-2021 年盈利预测由18.99、22.86 亿下调至15.56、17.27 亿，新增2022 年盈利预测18.35 亿，考虑行业竞争可能导致价格继续下行，将公司评级由买入下调至增持。

    　　风险提示：行业增长低于预期；竞争格局恶化；成本控制低于预期；管理改善低于预期