事件。公司发布2019 年业绩快报，2019 年，公司实现营业收入230.67 亿元，同比增长35.58%；实现归属上市公司股东的净利润为14.33 亿元，同比下滑30.06%，实现每股收益0.94 元，同比下滑30.05%。

    19 年归母净利润下滑。2019 年，公司营收大幅增长，主要受益于加大产能投放，快递时效及服务质量明显改善，业务量及市场规模明显提升等因素；2019 年公司归母净利润下滑，主要是因为本期市场竞争较为激烈，公司为维护网络稳定、提升市场份额，加大了市场政策力度；另外，公司本年加大了市场拓展力度、加强了省区管理及总部精细化管理，导致销售费用、管理费用及研发费用增幅较大，从而使得公司利润实现情况同比出现了下降。

    转运中心自营比例提升、继续推进中转、直营“一盘棋”战略。2019 年上半年，公司围绕“中转直营、网点加盟”的经营模式对网络内转运中心进行了系统性梳理，通过对转运中心的产能升级及小集散模式的推广进一步完善中转集散布局。截至2019 年6 月，公司快递服务网络共有转运中心68 个，其中自营转运中心60 个，2019 年下半年，公司收购天津申通，2020 年2 月，公司拟收购济南申鑫和重庆申重，进一步壮大自营转运中心队伍，到2020年2 月底收购交割完毕后，公司自营转运中心比例将达到92.65%。公司在收购的转运中心的过程中也在建设转运中心，2019 年，公司通过建设北京、上海、广州等城市的转运中心，力争使全国运营平台的吞吐能力获得提升。

    市场份额继续提升。2019 年，公司实现快递业务量73.7 亿件，同比增长44.20%，市场份额从2018 年的10.08%提升至2019 年的11.60%，超越行业业务量增速近19 个百分点，市场影响力大幅提升。

    盈利预测及投资建议。我们预计公司2019-2021 年归母净利润为14.33、16.19、17.77 亿元，对应EPS 为0.94、1.06、1.16 元。参考可比公司2020年23 倍PE，鉴于顺丰控股作为区别于通达系的直营快递公司拔高了快递公司估值中枢，剔除该公司后，可比公司2020 年18 倍PE，给予公司2020年18-20 倍PE，合理价格区间为19.08-21.20 元，下调投资评级为“中性”。

    风险提示。宏观经济大幅下滑、快递行业增速不及预期、价格战愈演愈烈、公司业务量增速不及预期。