事件：

    公司公布2017年年报，全年实现营收142.39亿元，同比增长29.78%；实现归母净利润2.64亿元，同比增长18.17%；实现扣非归母净利润2.64亿元，同比增长19.60%，全年EPS为1.05元。每10股派发现金红利1.50元（含税）。

    投资要点：

    公司是双主业推动、经营稳健的医药流通国企

    公司原为共青团下属医药流通企业，17年变为光大旗下子公司，主营包括北京八区基药配送（北京认定5家之一）与医院批发业务（公司在阳光招标采购中可配送品规数由前次的7472个增至近30000个，进入北京市第一梯队）。此外公司11年进入高值耗材配送领域，通过一系列并购，现已形成全国性耗材配送网络布局，业务规模领先行业，与药品批发形成双轮驱动。

    业绩稳步提升，费用率改善明显

    Q4营收40.17亿元（+31.75%），受季度销售费用影响净利润同比16Q4增速为11.43%，预计随着北京招标逐步稳定、外省器械子公司整合进展，公司未来增长也将加速。全年收入分板块来看，核心业务医药批发（占比97.89%）收入增长30.44%，受北京阳光招采降价和各地耗材招标降价影响毛利率同比下滑1.03pct，批发业务中药品和耗材销售收入、净利润持续保持20%以上的稳健增长。分地区来看，北京地区收入72.99亿元（+27.05%），招采降价下毛利率下降2.26pct；其他地区收入69.40亿元（+32.78%），毛利率略有上升。全年费用率为5.06%，下降0.58pct，主要是由销售费用率改善明显（-0.57pct）。

    资金端受益于应收账款管理，营运能力持续提升

    17年末公司拥有货币资金11.24亿元，相比16年末增加3.28亿元，带来速动比率（1.17提升至1.27）和现金比率（0.19提升至0.23）双升，主要原因是公司持续加强应收款管理，年内回款控制良好。营运能力方面，在收入端保持快速增长的同时，应收账款和存货增速慢于收入增速，因此相比于过往两年，公司应收账款周转天数（116.10天，减少2.43天）和存货周转天数（35.24天，减少3.83天）持续改善。

    社区配送与医院业务持续拓展，阳光招采受益期将至

    17年公司利润受上半年阳光采购影响，招标价格下降导致毛利率有所下滑，中长期来看降价影响将逐渐由供应链各个环节消化，过渡期后公司盈利也将稳定，目前对于二级及以上医院客户公司正处于确定重点合作终端与，重点争抢配送品种目录阶段，未来公司可配送的近30000个品规将为公司带来收入端的快速放量。社区药品配送随着北京市分级诊疗的大力推行，医疗和社区药品趋同，药品销售也将下潜，公司作为北京的5家社区用药配送商之一也将迎来基层用药市场扩容带来的增量。

    深化新型药事服务，高值耗材布局推进符合预期

    公司 GPO业务稳定贡献，首钢、鞍钢项目持续合作，17年首钢项目收入5.82亿元，同比减少11.95%，预计主要受北京阳光采购相关药品价格降低影响。年内公司外埠地区业务增速超过30%，一方面公司年中并购嘉事蓉锦，进军四川市场拓展药品销售业务。另一方面公司高值耗材业务增长较快，大部分器械子公司利润端均实现快速增长；年内新并入嘉事商漾、嘉事同瀚，进入IVD行业，此外为应对未来耗材端两票制，公司也通过旗下平台积极争取全国总代产品实现提前布局。除年内并入的商漾和同瀚外，公司旗下21家器械子公司营收总计80.45亿元，同比增速约27%，仅按持股比例贡献净利润2.29亿元，同比增速约39%，公司整合成效显著。

    给予“推荐”评级

    预计公司2018、2019和2020年归母净利润分别为3.41、4.35和5.54亿元，EPS分别为1.36、1.74和2.21元，对应当前股价PE为16.75、13.12和10.32倍。公司是双主业驱动医药商业国企，药品批发业务受益于北京用药市场增长与新一轮招标医院业务持续扩张，高值耗材全国布局稳步推进，看好公司长期发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示

    1、药品销售不及预期；2耗材业务扩张进度不及预期