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    公司公布2021 年年报，2021 年实现营收45.38 亿元，同比+6.79%，归母净利润6.11 亿元，同比+7.36%，扣非后归母净利润4.99 亿元，同比-4.61%；其中21Q4 实现营收8.20 亿元，同比+10.44%，归母净利润0.17 亿元，同比-74.13%，扣非后归母净利润0.001 亿元，去年同期为0.82 亿元。

    投资要点

    2021 全年销量超疫情前水平，97 纯生延续强劲表现。量价拆分来看，2021全年啤酒业务、销量、吨酒价分别同比+5.65%、+6.41%、-0.72%，珠啤2021全年127.63 万吨的销量已超疫情前水平，销量恢复好于行业整体及龙头公司；但吨价整体略不及预期，主要系高端虽放量但仍需通过货折等加大在餐饮渠道投放力度所致。分品类来看，纯生品类绝对量超57 万吨，占总销量比重同比提升4.07pct 至44.94%，其中97 纯生同增103.18%至15.68万吨，占总销量比重接近13%。分渠道来看，普通渠道（传统流通+餐饮渠道）营收占比仍高达95.4%，夜场、电商渠道占比略有提升。

    成本压力延续，虽费用率下降、资产处置收益增加，盈利仍承压。2021 年扣非后归母净利率为11.00%，同比-1.32pct，主要系毛利率下降，虽费用率亦有所下降且资产处置收益增加，但真实盈利能力仍有下移。

    盈利预测与投资建议：短期成本压力仍在、但结构升级下景气度延续，中期视角仍将享受行业β 红利。预计公司2022-2024 年营收分别为48.70/52.38/55.75 亿元，归母净利润分别为6.53/7.84/9.40 亿元，以2022 年3 月24 日收盘价计算，对应PE 估值分别为25.5、21.2、17.7 倍。业务拆分来看，以最新公司市值大致166 亿元计算，其中文化项目预估总市值接近40 亿元，则最新啤酒主业市值在126 亿，预计2022-2024 年EBITDA分别为8.62、10.00、11.55 亿元，对应EV/EBITDA 分别为19.3、16.6、14.4 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：经济下行和疫情多发影响；97 纯生升级不达预期风险。