事件：公司发布2021 年业绩预告，预计21 全年实现营收45.38 亿元，同比+6.79%，归母净利润6.12 亿元，同比+7.42%，扣非后归母净利润4.95 亿元，同比-5.51%；其中预计21Q4 实现营收8.20 亿元，同比+10.51%，归母净利润0.17 亿元，同比-73.44%，扣非后归母净利润-0.04 亿元，去年同期为0.81 亿元。

    投资要点

    销量稳增超疫情前水平，渠道投放期吨价相对平稳。21Q4 营收同增10.51%，其中销量22.81 万吨，同增11.24%，吨价大致在3591 元/吨水平，同减0.78%；21 全年营收同增6.79%，其中销量127.63 万吨，同增6.41%，吨价大致在3556 元/吨水平，同增0.37%。分析来看，21 全年127.63 万吨销量已超19 年的125.79 万吨，而啤酒行业19-21 年产量分别为3765、3411、3562 万吨，珠啤销量恢复好于行业整体及龙头公司；21 全年吨价仅持平略增，高端虽放量但需通过货折等加大在餐饮渠道投放力度，表现仍平稳。

    预计成本压力延续，虽费投稳健、资产处置收益增加，盈利仍略降。四季度为传统淡季，虽营收相对稳定，但成本压力延续下利润有所下滑。21全年来看，营业利润率同减0.64pct 至16.00%，预计受原材料价格上涨等因素影响成本压力延续，虽费用投放相对稳健、中山珠啤收到政府5000多万赔偿土地款增加处置收益，盈利略有下降但整体相对平稳。

    提价效应、结构升级下景气度延续，中期视角仍将享受行业β红利。短期来看，珠啤纯生仍处于渠道投放期，短期货折较大叠加原材料成本压力，吨价弹性并不明显，但整体结构升级延续，预计22 年提价效应、结构升级下景气度持续。中期视角下，十四五期间行业中档升级、高档扩容趋势不变，珠啤纯生、零度两大单品迭代升级，餐饮渠道谋求突破，十四五期间量价齐升仍具备高确定性。

    盈利预测与投资建议：啤酒行业已进入高端加速期，十四五期间行业β红利将持续释放，珠啤坐拥广东基地市场，纯生、零度两大单品迭代升级，餐饮渠道谋求突破，十四五期间量价齐升仍具备高确定性。整体来看，短期受成本压力冲击，我们下调公司2021-2023 年EPS 分别为0.28、0.32、0.37 元/股（前次为0.29、0.35、0.40 元/股），以2022 年2 月23 日收盘价计算，对应PE 分别为31.4、27.3、23.6 倍。业务拆分来看，以2022 年2 月23 日收盘后公司市值大致190 亿元计算，其中文化项目预估总市值接近40 亿元，则最新啤酒主业市值在150 亿，预计2021-2023 年EBITDA 分别为8.25、9.02、10.13 亿元（前次为8.56、9.79、11.01 亿元），对应EV/EBITDA 分别为18.2、16.6、14.8 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：宏观经济压力超预期导致消费表现不及预期、疫情反复持续影响消费场景正常化、公司省外开拓不达预期风险。