一、事件概述

    8 月24 日，公司发布2021 年半年报，报告期内实现营收22.18 亿元，同比+10.51%；实现归母净利润3.11 亿元，同比+26.30%，基本EPS 为0.14 元。

    二、分析与判断

    收入增速稳健，销量增长及产品高端化助力利润同比高增2021H1 公司实现营收/归母净利润22.18/3.11 亿元，同比分别+10.51%/+26.30%；合Q2 单季度实现营收/归母净利润14.45/2.41 亿元，同比分别-0.62%/+6.67%。收入端，21Q1 受去年同期低基数及政府号召就地过年导致春节期间需求上升影响，收入同比大幅增长；21Q2 旺季动销顺利，收入与去年同期基本持平。利润端，公司按照“3+N”的品牌战略，明确“雪堡、纯生、珠江+特色”品牌组合，持续优化产品结构，21H1 中高端产品销量占比高达90%，推动利润端增速大幅高于收入端。

    分产品看，21H1 高档/中档/大众化产品分别实现营收11.86/7.52/1.53 亿元，同比分别+20.16%/-0.01%/-21.29%，其中高档/中档/大众化产品收入占比分别为56.73%/35.97%/7.30%，同比分别+5.67ppt/-2.94ppt/-2.73ppt。公司收入向中高档产品集中的趋势较为明显，产品结构优化持续推进。

    从销量及吨价看，21H1 公司实现啤酒销售62.34 万吨，同比+10.26%；销售均价为3354 元/吨，同比-1.91%。公司销量同比大幅增长，主要原因是下游动销顺利及去年同期低基数；销售吨价小幅下滑，主要是餐饮渠道货折支持力度较大所致。

    从渠道分布看，21H1 普通/商超/夜场/电商渠道分别实现收入20.10/0.43/0.30/0.08 亿元，同比分别+7.74%/+11.19%/+36.46%/+11.36%；分别实现毛利率46.68%/54.55%/37.93%/53.93%，同比分别-0.28%/-1.35%/-4.22%/-2.56%。公司线下普通流通渠道为核心销售渠道，夜场渠道收入增速较高，复合公司加强拓展餐饮、夜场等高毛利渠道收入比重的整体战略。21H1 广东/其他地区有经销商482/662 家，较年初224/508家水平有较大幅度扩张，显示线下渠道下沉进一步提高。

    电商渠道，21H1 整体实现营收791 万元，同比+11.36%，毛利率53.93%，同比-2.56ppt；其中高档/大众化产品分别实现营收395/397 万元，同比分别-0.53%/+37.79%，分别实现毛利率59.54%/48.36%，同比分别-0.76ppt/-3.11ppt。公司电商渠道收入保持平稳增长，其中大众化产品收入增速高于高档产品。

    吨价下滑及新会计准则小幅压低毛利率，期间费用率同比下行2021H1，公司毛利率为47.61%，同比-0.46ppt（Q2 为50.45%，同比-1.38ppt）。毛利率下行的原因是：（1）出厂吨价下行；（2）成本上行压力逐步显现。其中，高档/中档/大众化产品毛利率为52.52%/40.20%/34.11%，同比分别-0.30ppt/-1.31ppt/-5.74ppt。

    21H1 期间费用率为22.66%，同比-2.00ppt（Q2 为22.49%，同比-1.49ppt）。其中销售费用率17.22%，同比-0.43ppt（Q2 为16.87%，同比+0.09ppt），原因是收入增长摊低销售费用率。管理费用率6.99%，同比-1.21ppt（Q2 为6.06%，同比-0.73ppt）。研发费用率3.26%，同比+0.31ppt（Q2 为3.17%，同比+0.27ppt）。财务费用率为-4.82%，同比-0.68ppt（Q2 为-3.61%，同比-1.12ppt），利息收入同比上升但被收入增长摊薄。

    优化营销业务结构，拓宽产业合作边界

    优化营销业务结构方面，21H1 公司着重加大餐饮渠道开拓力度，开展“陪你过牛年”

    “致敬最美劳动者”“小龙虾节”等主题推广活动，餐饮销量及占比同比提升。公司加大线上渠道布局，推进“平台旗舰店+微商城+网络商城合作”电商运营模式，与京东达成战略合作；并探索“新店商”模式，深化线上线下融合，打造社区精酿门店4 家。

    拓宽产业合作边界方面，公司与五粮液集团开展战略合作，聚焦广东、海南市场，丰富企业酒类产品线，以白酒销售业务为辅提升企业经济效益、品牌美誉。公司强化“啤酒+音乐”“啤酒+体育”“啤酒+美食”品牌宣传矩阵，与网易云音乐平台达成战略合作，以音乐乐评、IP 授权、联名上罐等，创新品牌传播方式，线上曝光7000 万人次；冠名2021 广东省男子篮球联赛，助力中国篮球事业发展；联动中国邮政、陶陶居、广州博物馆等推出联名产品，提升品牌联动效应。

    三、盈利预测与投资建议

    预计2021-2023 年公司实现收入46.46/48.83/51.81 亿元，同比+9.3%/+5.1%/+6.1%；预计2021-2023 年公司归母净利润为6.73/7.44/8.07 亿元，同比+18.3%/+10.5%/+8.5%，按照最新股本对应EPS 为0.30/0.34/0.36 元，目前股价对应PE 为31/28/26 倍。目前公司估值低于啤酒板块2021 年49 倍整体估值水平（算术平均法），产品结构升级持续推进，中长期成长性良好，综上，维持“推荐”评级。

    四、风险提示：

    疫情影响冲击超预期，产品高端化受阻，行业竞争加剧，食品安全问题等。