事件：公司发布三季报。2020 年前三季度实现营业收入35.07 亿元，同比增长0.55%；归母净利润为5.05 亿元，同比增长11.19%；其中Q3 营收15.00 亿元，同比增长8.79%；Q3 归母净利润为2.59 亿元，同比增长6.96%，扣非归母净利润同比+21.34%。

    　　Q3 销量正增长，结构改善推动吨价提升。公司单Q3 收入同比+8.8%，前三季度累计收入同比+0.55%，产品结构改善为主要原因。公司单Q3 销量同比+2.3%，其中高档啤酒纯生销量同比增长约12%，拉罐啤酒销量同比增长约7%，高于整体销量增速。此外公司6 月份还推出“珠江LIGHT”对大众档老珠江进行升级。中高端产品占比持续提升，推动Q3 吨酒价同比改善明显。

    　　毛利率持续改善，费用投放增加，扣非净利润同比+21.3%。公司Q3 吨酒成本同比-4.9%，毛利率同比增长5.2 pct，主要源于一方面易拉罐、包材成本环比虽略有上行，同比仍呈现下行趋势；另一方面疫情期间社保减免政策仍有持续。费用端，公司Q3 销售费用率保持平稳，同比微增0.1pct；由于人员工资提升等原因，管理费用率同比增加3.3pct。此外公司Q3 计提3112万资产处置损失，源于处置了湖南公司土地与建筑物，预计当地政府Q4 将给予公司部分补助，抵消该部分资产处置损失。扣除该影响后，公司Q3 扣非归母净利润同比+21.3%，经营活动现金流净额同比+14.9%。

    　　展望未来：持续推动产品结构升级，提高资金使用效率。公司持续推进产品结构升级，高档纯生产品占比持续提升；新款珠江0 度基本完全在广东地区铺货，提升产品形象；同时6 月底在广州地区推出“珠江LIGHT”对大众档产品进行替换升级。公司调整募投项目用途，对东莞工厂原有20 万千升/年的灌装产能进行技改升级，此外项目还建立智能立体仓库，实施自动化与信息化工程，搭建“制造执行系统”（MES）、智能化物流仓储管理系统(WMS)，募集资金由4 亿元调整为6.78 亿元。此外商业地产项目战略定位升级，投资总额增加约9 亿元。

    　　盈利预测：全年收入端有望恢复正增长，维持盈利预测。全年看公司有望通过结构改善实现收入端转正，Q4 湖南政府补助到位，业绩保持稳健增长，维持原盈利预测。预计公司2020/21/22 年收入同比+1.3%/6.5%/5.5%；归母净利润5.9/6.4/7.4 亿元，同比+18.2%/9.4%/14.3%，当前市值对应PE 37.5/34.3/30.0 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情反复影响动销；新品推广不及预期；原材料价格波动。