一、事件概述

    8 月24 日公司发布2020 年半年报，20H1 实现营业收入20.07 亿元，同比-4.84%；实现归母净利润2.46 亿元，同比+16.04%；基本EPS 为0.11 元。

    二、分析与判断

    Q2 利润高速增长；旺季高景气有望延续

    2020H1 公司实现营收/归母净利润分别为20.07/2.46 亿元，同比分-4.84%/+16.04%；合Q2 单季度实现营收/归母净利润14.53/2.25 亿元，同比分别+7.03%/+23.68%。总体看，20H1 营收端小幅下滑主要受Q1 疫情影响，Q2 啤酒产品动销快速恢复正常，营收实现高个位数增长。利润端，公司持续推进产品升级，纯生类产品收入占比提高叠加东莞市场零度换装，导致利润端增速大幅高于收入端。

    20H1 啤酒实现销售56.54 万吨，同比-7.83%；销售均价为3419 元/吨，同比+3.60%。

    受Q1 疫情影响，销量下滑明显；Q2 疫情负面影响降低，啤酒动销快速恢复，4 月份啤酒销量同比+10%左右、5 月份同比+6%、6 月份同比+2.4%。综合来看，20H1啤酒销量同比高个位数下滑，但受益于产品高端化及局部提价动作，销售吨价同比小幅提高，推动销售收入下滑程度小于销量下滑程度。Q3 仍为销售旺季，预计啤酒业务仍将保持销量小幅增长、利润高速增长局面，全年利润端双位数增长可期。

    产品高端化推高毛利率，促销加强导致费用率小幅提高2020H1 公司毛利率48.07%，同比+4.89ppt（Q2 为51.82%，同比+5.24ppt）。公司持续推进产品高端化战略：（1）纯生类高毛利产品的收入占比不断提高；（2）今年4月，公司在东莞市场推进零度产品换装，新包装单价更高，目前东莞市场已完成换装，预计下一步将在深圳等市场推开；（3）受益社保费用减免，材料成本下降等因素影响，成本端下降幅度高于收入端，推高整体毛利率水平。

    20H1 公司期间费用率24.67%，同比+2.33ppt（Q2 为23.98%，同比+2.18ppt），销售、管理费用金额同比小幅下降，但受收入下滑影响，整体期间费用率小幅上行。其中销售费用率17.65%，同比+0.56ppt（Q2 为16.78%，同比+0.44ppt），原因是公司Q2加大销售投入，全方位拓展销售渠道，导致费用缩减幅度较小，费用率有所上升。

    管理费用率8.20%，同比+0.15ppt（Q2 为6.79%，同比-0.13ppt）。研发费用率2.95%，同比+0.22ppt（Q2 为2.89%，同比+0.13ppt）。财务费用率为-4.14%，同比+1.40ppt（Q2 为-2.48%，同比+1.75ppt），原因是利息收入同比有所下降。

    持续加强新品开发，不断加大销售投入

    新品开发方面，公司推出珠江LIGHT、珠江纯生528ml 瓶装精品、298ml 瓶装纯生1997、珠江0 度Pro 等升级产品；完成珠江啤酒1985 升级版、百香果味水果小麦等新品开发；完成燕麦世涛，咖啡世涛、混浊IPA 等精酿品种配方及工艺改进。上述新品开发工作为产品高端化战略的推进增加了技术及产品储备。

    销售投入方面，公司加大餐饮终端开拓力度，开展“春回大地、堆满全城”主题促销活动；在广东、湖南等市场启动“到店免费任饮”活动；深耕“传统电商平台+社区电商平台+内容电商平台+网红直播平台”等全领域线上平台，加快从“到店消费”转变为“到店+到家消费”，促进流量向销量转化。20H1，电商渠道销量同比+28%，高于整体销量增速。

    三、盈利预测与投资建议

    预计20-22 年公司实现收入44.18/46.46/48.83 亿元，同比+4.1%/+5.2%/+5.1%；预计20-22 年公司归母净利润为5.72/6.08/6.57 亿元，同比+14.9%/+6.3%/+8.0%，按照最新股本对应EPS 为0.26/0.27/0.30 元，目前股价对应PE 为44/41/38 倍。目前公司估值低于啤酒板块2020 年58 倍整体估值水平。公司Q2 动销复苏明显，疫情负面影响逐步消退，且长期成长性良好，维持“推荐”评级。

    四、风险提示：

    疫情影响冲击超预期，产品高端化受阻，行业竞争加剧，食品安全问题等。