投资要点

    业绩略低于预期:

    2011 年公司实现收入8.74 亿元，同比增长28.82%，归属于母公司净利润7578.13 万元，同比增长32.07%，每股收益0.63 元，略低于我们EPS 0.69 元的盈利预测。利润分预案为每股派现金红利0.2 元。

    AKD 平稳发展，其他造纸化学品销售及盈利水平齐升：

    2011 年公司主导产品AKD 市场地位稳固，保持平稳增长，收入同比增长13.50%，毛利率稳定在约17%水平。在AKD 协同效应以及募投新增产能作用下，公司其他造纸化学品表现抢眼，收入同比增长56.65%，同时由于盈利水平较高造纸化学品比重增加，其他造纸化学品毛利率提升近7个百分点至28.69%。

    医药中间体克服改造不利影响，收入实现较快增长:

    2011 年公司医药中间体进行GMP 认证，对生产造成一定影响，但通过灵活调配产能以及积极市场开拓，该业务收入仍实现了较快增长，同比增长50.15%。

    受改造影响，公司医药中间体毛利率下降约1 个百分点至18.06%。

    2011 年完成两项重大收购，利润贡献主要从今年开始：

    2011 年公司先后收购了南通纳百园100%股权和天安化工52%股权，从年报披露看，收购公司利润贡献小，主要进行业务及管理梳理，预计从今年起，这两个公司将步入正常运转。

    2012 年展望：造纸化学品和医药中间体均有提升空间

    2012 年公司募投其他造纸化学品将继续发挥作用，AKD 国内外市场需求稳定增长，销量依然有望继续提高，收购天安化工也有利于AKD 成本降低；医药中间体方面GMP 改造不利影响将逐步减轻，南通公司是有望成为另一增长来源。

    维持“推荐”评级：

    我们略下调公司盈利预测，预计2012-2014 年EPS 为0.90 元、1.24 元和1.63元，对应2 月27 日收盘价的PE 分别为26 倍、19 倍和14 倍。公司经营稳健，未来业务成长性看好，维持“推荐”投资评级。