天安拥有光气生产许可，集团收购意在控制上游资源

    根据天交所披露，天安化工拥有光气生产许可及1万吨产能。光气主要用于生产各种农药，同时也是AKD的主要原料之一。由于其高度毒性和生产过程的污染风险，国家对光气生产审批非常严格。目前天马精化AKD生产所需的光气全部外购，成本较高且存在供给风险。集团收购光气意图非常明显，就是控制AKD造纸化学品的上游资源。由于光气是上市公司主要原料之一，为了解决潜在关联交易风险，不排除这资源整合进程进一步推进的可能。

    光气生产毛利率高，对公司AKD业务业绩远景贡献显著

    光气销售价格包括生产成本和加工费用，每吨加工费受益于行业壁垒，目前高达2000元，远高于1000元左右的生产成本。如果公司能够实现1万吨光气的自供，相当于节约2000万元的生产成本，贡献公司业绩在0.14元左右。

    从更远的角度看，拥有光气生产许可的企业扩产门槛比新进入门槛低得多，不排除未来天安化工进一步扩产光气、实现上市公司AKD所需光气全自给。按照每吨AKD消耗0.45吨光气估算，公司远期规划10万吨AKD消耗4.5万吨光气，公司节约成本0.9亿，贡献业绩高达0.64元左右，对公司远景业绩贡献非常显著。

    光气整合前景值得关注，预计2011年每股收益0.98元

    我们认为，母公司收购天安化工强化了公司光气整合预期，前景值得关注。在技术和资源双重优势的作用下，公司AKD产品全国龙头的地位进一步稳固。另一方面，公司医药中间体业务逐渐进入爆发时期，原料药领域的逐步突破有望将公司进一步推上二次起飞的跑道，公司发展前景看好。

    我们预计公司2011-13年每股收益0.98、1.69和2.45元，给予2011年45倍市盈率，目标价格44.1元，买入评级。