报告摘要：

    IPO 上市之前，壹桥苗业已是国内最大的海珍品育苗企业。目前公司确权海域4.57万亩，已开发围堰约1.5万亩，海参在养面积约1万亩。公司计划每年新开发1万亩，投苗1万亩来改造现有海域。 未来3年捕捞面积分别约为3786亩、8000亩和12000亩。2012年可捕捞的面积包括收购自然人杨守军的1286亩，2010年投入正常苗的1500亩和2011年投入大苗1000亩，总计3786亩；2013和2014年可捕捞的面积约8000亩和12000亩。从去年捕捞的实际情况来看，公司海参亩产水平可达250公斤左右。预计2012-2014年公司捕捞海参940吨、2000吨和2500吨。此外，近年来贝苗需求保持旺盛，单价持续回升，同比涨幅为10-20%。

    “北参南养”不成气候。未来几年南方海参养殖量不会有大的增长，短时间甚至可能会出现萎缩。在尚未解决育苗和南方度夏的前提下，我们认为“北参南养”所造成的海参产量提升，仅仅是产量在时空上的腾挪，并不会持续增加供给。此外，南养海参实际成本为74元/斤。而今年每斤收购价在60元附近波动，由于利润空间的消失，来年南参养殖规模势必萎缩。

    春季海参价格下降已是定局，未来海参价格有望回升。我们认为下半年海参价格将回暖，除了有季节性因素外（一般秋参贵于春参），主要原因在于：1、海参养殖空间扩张有限；2、来年南方海参养殖规模可能会出现萎缩，甚至将来大规模增长可能性也不大；3、海参消费在不断扩散，除了在山东、辽宁等主产区有海参消费的传统外，目前在内陆地区也悄然风行。

    盈利预测与投资建议：预计公司贝苗产销总体保持稳定，而海参捕捞量有望爆发性增长，2012-2014EPS分别为 1.31元，2.21元和 2.80元，对应目前股价PE分别为28倍、16倍和13倍，再次给予公司推荐评级。

    风险提示：自然灾害；海参价格不达预期