事件：

    公司发布中报，上半年实现营业收入39.1 亿元，同比增长15.10%，归母净利润1.25 亿元，同比下滑3.03%，扣非归母净利润1.23 亿元，同比增长40.0%。

    投资要点：

    上半年公司扣非业绩大幅增长。上半年实现收入39.1 亿元，同比增长15.1%，归母净利润略有下滑，扣非归母净利润大幅增长40%，主要系去年一季度转让珠海银隆股权产生投资收益5,659 万元，前期基数较高。上半年费用端稳定，公司实现销售费用1.89 亿元（+yoy19.9%），管理费用9,374 万元（+yoy20.2%），财务费用-677.8万元（+16.6%）。单看二季度公司实现归母净利润6,305 万元，同比增长37.6%。

    电商平台放量，打破增速瓶颈，带来超越行业的成长性。上半年公司电商平台众业达商城（zydmall）实现收入7.6 亿元，预计全年规模将达到约15 亿元，去年收入约4.6 亿元，同比将大幅增长。众业达商城布局终端客户长尾市场以及MRO（非生产原料型工业品）市场，在经历了几年的培育期，已经进入高成长阶段，将打破过去以依赖增加营销人员、销售网点的传统成长模式，配合公司线下的仓储、物流、库存提高对中小型客户及分散市场覆盖，带来超越行业的成长性。预计到 2020 年，我国工业电气分销服务市场的规模可以达到 1000 亿美元，MRO 市场空间超过万亿元，目前公司作为分销龙头，规模不足百亿元，预计电商平台放量将引领公司走向市占率提升的道路。

    投资将为经济托底，预计下半年工控市场向好。7 月末政治局会议明确提出坚持积极财政政策，加大基建力度补短板。近期消费、出口数据回落，我们认为出口、消费将会走弱，投资将为经济增速托底。

    近年来，供给侧改革深化，落后产能出清，企业盈利能力回升。上半年受到“去杠杆”的影响，企业资本开支放缓，工控市场增速下滑。近期定向降准政策出台，企业中长期贷款增加，信贷环境相对宽松。对于效率的追求，以及信贷放松，让制造业企业有动力也有能力去增加自动化开支。此外基建投资将成为亮点，积极财政政策下，带动对工控市场需求，预计下半年工控行业增速将会回升，未来2-3 年保持10%以上增长。

    公司利润率进入趋势性增长阶段。上半年公司分销毛利率均有增长，低压电器分销毛利率达到11.11%，同比增长1.18 个百分点，工控分销毛利率达到9.47%，同比增长1.34 个百分点。工业电气进口替代持续进行，公司对于供应商的话语权提升。此外公司分销的品牌种类、产品品类大幅提升，优选利润率更高的产品销售，直接带来销售利润率的提升。

    系统集成业务多个下游领域景气度回升，高利润率业务增长对公司业绩边际影响较大。上半年公司系统集成业务实现收入2.36 亿元，同比大幅增长62%，毛利率达到15.38%，同比增长2.5 个百分点。

    集成业务主要包括石油钻井电控配套产品，风电机组配套系统。过去两年原油、风电等下游不景气，目前原油价格位于高位，此前搁置的原油开采项目有望重启。风电未来三年将迎来投资建设高峰期，公司长期以来和金风等龙头公司形成稳定供货关系，直接受益。公司系统集成业务毛利率高于分销业务，集成业务增长对业绩边际改善较大。

    盈利预测和投资评级：我们认为 1）信贷放松将带来下半年工控增速回升，中长期投资为经济托底拉动工控行业需求。2）电商平台放量，提高对中小客户和分散市场覆盖，带来超越行业的成长性；3）公司对供应商话语权提升，毛利率提升直接带来利润率提升；4）系统集成业务石油开采、风电等领域订单回升，高利润率业务增长对公司业绩边际影响较大。预计 2018-2020 年公司 EPS 为0.52 元，0.66 元，0.83 元，对应的 PE 分别为 14 倍，11 倍，8 倍，公司收入和利润率齐增，分销龙头迈入高增速新阶段，业绩成长与估值提升均有较大空间，维持给予“买入”评级。

    风险提示：低压电器、工控需求不及预期；产业议价能力不及预期原油开采、风电等下游行业需求不及预期；电商业务发展不及预期。