事件：2024 年4 月30 日，闰土股份发布2023 年年报。公司2023 年收入为55.88 亿元，同比下降10.84%；归母净利润为0.46 亿元，同比下降92.45%；扣非净利润为0.99 亿元，同比下降76.35%。对应公司4Q23 营业收入为13.76亿元，环比上升6.19%；归母净利润为-0.56 亿元，环比下降35.37%。

    　　2024 年4 月30 日，闰土股份发布2024 年一季报。公司1Q24 收入为12.51亿元，同比下降6.89%，环比下降9.10%；归母净利润为0.01 亿元，同比下降85.79%，环比上升102.33%。

    　　点评：市场竞争加剧导致产品均价下降，2023 年公司业绩短期承压，1Q24公司利润环比好转。公司2023 年染料/助剂/其他化工原料收入分别为36.51/1.78/13.75 亿元，YoY 分别为-0.29%/-40.70%/-26.57%；毛利率分别为13.38%/12.18%/17.61%，同比变化分别为-1.04/-8.10/-13.59pcts。尽管公司染料销量实现稳健增长，但国内供给释放导致市场竞争加剧，染料价格下滑，公司盈利水平同比下降。2023 年公司染料/助剂/其他销量分别为17.51/2.87/89.98 万吨，YoY 分别为10.94%/-29.64%/0.41%。公司2023年销售费用同比下降51.17%，销售费用率为0.60%，同比下降0.49pcts；财务费用同比上升33.90%，财务费用率为-0.95%，同比上升0.34pcts；管理费用同比下降1.27%，管理费用率为7.81%，同比上升0.76pcts；研发费用同比下降9.50%，研发费用率为3.98%，同比上升0.06pcts。

    　　公司各项活动产生的现金流出现下滑。2023 年公司经营性活动产生的现金流净额为-1.27 亿元，同比下降114.33%；投资活动产生的现金流净额为2.57亿元，同比上升305.27%；筹资活动产生的现金流净额为-3.18 亿元，同比下降609.46%；期末现金及等价物余额为17.51 亿元，同比下降9.52%。应收账款同比下降4.80%，应收账款周转率有所下降，由2022 年同期的7.90次下降到6.73 次；存货同比上升5.23%，存货周转率有所下降，由2022 年同期的3.88 次下降到3.14 次。

    　　染料行业下游需求弱复苏，产品价格仍处于底部，静待行业供需格局改善。

    　　需求方面，根据国家统计局数据，2023 年印染行业规模以上企业印染布产量同比增长1.30%，下游需求弱复苏。供给方面，染料行业内竞争逐步加剧，产品价格逐步探底，行业内盈利水平仍处于历史低位。我国是全球染料生产、　　出口和消费的第一大国，2023 年中国染料年产量 88.30 万吨，约占全世界产量 70%左右，产能和需求都稳居世界第一位。根据公司2023 年年报披露，公司染料年总产能近23.8 万吨，其中分散染料产能11.8 万吨，活性染料产能10 万吨，其他染料产能近2 万吨，产品销售市场占有率继续稳居国内染料市场份额前二位。我们认为染料价格目前处于底部，中小企业逐步出清仍需时日，静待染料行业供需格局改善。

    　　公司实行差异化战略，同时积极延伸产业链。根据公司2023 年年报披露，公司2023 年完成中试产品31 只；完成原料、中间体、成品、第三方成品环保检测 5537 批；研发了LEH 经济型高日晒系列、ADD-2 可碱性染色系列、高强度PLUS 系列等染料，积极布局精细化、差异化、高端化产品。此外，公司积极向上延伸产业链，降低生产成本，避免染料中间体价格波动对公司经营的影响。我们认为公司在加强在染料市场中高端产品布局以及产业链向中间体的延伸，有望进一步增强公司的行业竞争力。

    　　投资建议：我们预计闰土股份2024-2026 年收入分别为59.18/63.87/67.11亿元，同比增长5.9%/7.9%/5.1%，归母净利润分别为1.99/2.90/3.41 亿元，同比增长335.1%/45.8%/17.5%，对应EPS 分别为0.17/0.25/0.30 元。结合公司5 月31 日收盘价，对应PE 分别为37/25/22 倍。我们基于以下两个方面：1）我们认为染料价格目前处于底部，中小企业逐步出清仍需时日，静待染料行业供需格局改善。2）我们认为公司在加强在染料市场中高端产品布局以及产业链向中间体的延伸，有望进一步增强公司的行业竞争力，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济及产业政策变化的风险、安全环境的风险、原环保的风险、市场风险