事件：兴森科技2021 年H1 营收23.71 亿元，同比+15.83%，归母净利润2.85 亿元，同比-24.24%，扣非后归母净利润为2.87 亿元，同比+103.15%，业绩超出我们预期。

    　　IC 载板订单饱满，各业务线条产能有序释放，Q2 业绩创单季度新高：Q2 单季度营收13.00 亿元，同比+9.61%，环比+21.38%，归母净利润1.84 亿元，同比-45.51%，环比+82.18%，扣非后归母净利润1.77 亿元，同比+66.61%，环比+60.91%，剔除2020年转让控股子公司上海泽丰16%股权带来的2.26 亿元投资收益影响，兴森科技Q2收入及利润均创历史新高；从细项业务来看，传统PCB 业务H1 实现营收17.89 亿元，同比+13.22%，占营业收入的比例为75.49%，毛利率34.35%（同比+3.14pp）；前期扩产的PCB 样板、高多层板产能逐步释放，拉动营收稳步向上，通过优化产品结构和价格调整有效消化原材料成本压力，提升盈利能力；其次IC 载板H1 实现营收2.95 亿元，同比+111.06%，占营业收入的比例为12.46%（同比+5.62pp），毛利率20.80%（同比+11.55pp）；上半年兴森科技现有的2W 平米/月的产能（除2 月份春节因素之外）均处于满产状态，整体良率提升至96%以上，业绩及利润贡献均实现大幅提升，截至2021 年上半年，公司IC 载板订单已排产至2021 年年底；因此综上，传统的PCB 业务产能逐步释放，产品结构优化，保证持续稳定的业绩贡献，IC载板业务扩产节奏清晰，产能爬坡及良率提升顺利，业绩贡献持续提升。

    　　经营效率持续改善，盈利能力稳步提升：2021 年上半年实现整体毛利率32.78%（同比+2.77pp），其中PCB 业务及IC 载板业务毛利率均实现不同程度的提升，销售净利率12.29%（同比-7.15pp，其中2020 年Q2 有出售股权投资收益影响），从费用端来看销售期间费用率为17.58%（同比-1.45pp）。

    　　国产替代+供不应求，兴森科技前瞻布局IC 载板优势尽显：根据 Prismark 的数据，2020 年全球封装基板的市场规模为102 亿美元，突破2011 年峰值，预计未来2020-2025 年 CAGR 为 9.7%，2025 年市场规模将达到162 亿美元；同时当前国产IC 载板占全球市场的份额一直较低（2017 年占比仅4%），相比50%+的PCB 市场份额占比，国产IC 载板仍有很大发展空间；当前很多PCB 玩家相继入局IC 载板，但是基于资金、技术以及客户认证等行业壁垒，新投产产能释放仍需时间，兴森科技当前在产能以及技术等方面均处于国内领先水平，前瞻布局优势已经逐步显现。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计随着IC 载板及PCB 业务产能的稳步释放，同时下游行业需求稳步增加，兴森科技业绩或将进一步加速，我们将2021-2023 年的EPS从0.29/0.37/0.46 元上调至0.37/0.46/0.55 元，当前市值对应的PE 分别为42/34/28倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：IC 载板产能释放及爬坡不及预期；PCB 行业需求下滑。

    侯宾