3Q21 业绩略超我们预期

    　　万里扬公布3Q21 业绩：3Q21 收入15.59 亿元，同比-1.77%，环比+9.99%；归母净利润1.99 亿元，同比-13.72%，环比+41.87%；扣非归母净利润1.39 亿元，同比-11.1%，环比+36.4%，非经常性损益主要来源于政府补助。3Q21 在轻卡销量环比下滑的背景下，乘用车下游客户景气度较高，公司收入仍实现环比提升，带动利润提升跑赢收入，业绩略超我们预期。

    　　发展趋势

    　　排放标准切换透支商用车需求，乘用车业务景气度较高，收入环比表现稳健。根据中汽协数据，3Q21 轻卡销量为42.1 万辆，同比-29%，环比-31%。主要系1）排放标准切换，上半年商用车抢装现象明显，三季度行业需求受到一定程度透支。2）工信部于8 月发布蓝牌轻卡政策征求意见稿1，部分消费者持币观望，导致三季度需求环比出现较大幅度下滑。根据2020年年报数据，公司商用车收入占比超过30%，公司商用车收入主要为轻卡贡献，在此背景下公司3Q21 整体收入仍呈现环比增长，我们认为主要系乘用车方面下游客户奇瑞等车型周期较为强劲，带动公司整体收入增长稳健。

    　　毛利率环比有所提升，净利润率达到历史较高水平。在铜、铝、钢材等原材料持续上涨情况下，公司毛利率同比仍下滑较大，但环比呈现出边际改善迹象，3Q21 毛利率为19.60%，同比-4.23ppt，环比+0.65ppt。费用端来看，研发费用率环比提升0.36ppt 达到5.5%，销售、管理费用率环比分别下降0.18ppt、0.23ppt，降本增效仍在推进，归母净利润率环比提升2.88ppt 至12.8%，达到历史较高水平。

    　　DHT 放量在即，有望贡献新利润增长点。公司持续加大新技术新产品研发投入，公司自主研发的DHT 混动产品进入样车搭载测试阶段，项目持续推进中，我们预计单车价值量有望翻倍。我们认为，在汽车行业碳中和大趋势下，混动及纯电车型渗透率有望持续提升，为公司布局的混动及纯电车型变速器产品打开市场空间，长期有望通过绑定核心客户获得新的利润增长点。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2021 年和2022 年盈利预测不变。当前股价对应2021/2022 年22.7倍/18.2 倍P/E。维持跑赢行业评级，基于市场对于DHT 放量的预期，我们上调目标价17%至14 元，对应2021/2022 年27/21 倍P/E，较当前股价有17%的上行空间。

    　　风险

    　　商用车业务恢复不及预期，原材料价格持续上涨影响公司盈利能力。