业绩低于预期

    公司2015 年收入23.72 亿,增长93.2%,净利润1.9 亿,增长2.05%,EPS0.25 元,低于我们预期。公司推出每10 股派发现金红利0.25 元(含税)的利润分配预案。

    发展趋势

    康爱多带动收入快速增长。中成药制造及其他收入6.34 亿,增长13.8%,预计皮肤药系列下滑超10%,不孕不育、心脑血管系列增长超20%;中药材种植收入8.13 亿,增长73.7%;药品、批发收入9.03 亿,增长353.5%,主要是康爱多收入7.49 亿,增长翻番,但2014 年仅并表约8,000 万。

    电商扩张期牺牲利润。2015 年公司毛利率28.44%,同比下降8.97个百分点,一方面受中药材业务拖累,一方面受电商业务影响;销售费用率12.48%,同比增加1.8 个百分点,主要是电商推广所致。预计未来康爱多持续扩张仍将会对利润有所影响。

    盈利预测

    考虑到处方药网售政策放开尚无时间表,且康爱多扩张期一定程度上会牺牲利润,下调2016/2017年EPS预期至0.27/0.30元(原为0.43/0.50 元,下调幅度36%/41%),给出2018 年EPS 预期为0.33 元,同比增长10%/10%/10%。

    估值与建议

    2016、2017 年预期EPS 对应P/E 分别为37 倍、34 倍。维持“推荐”评级,下调目标价至12.5 元(下调幅度4%),对应2016年P/E 为46 倍。

    风险

    管理层战略方向不聚焦风险;电商整合低于预期。