投资要点

    2024 三季报业绩：营收同比小幅增长，利润承压，整体符合预期1）2024 年第三季度：营收36.3 亿元，同比增长8.7%；归母净利润2.4 亿元，同比下跌27%。毛利率19.9%（同比-4.6pct）、净利率7.2%（同比-2.8pct）。

    2）2024 年前三季度：营收103.5 亿元，同比增长5.9%；归母净利润6.8 亿元，同比下跌20.7%。毛利率20.4%（同比-3.9pct）、净利率7.1%（同比-2.1pct）。

    3）订单：截至三季度末，合同负债32.1 亿元，同比增长1.2%。存货20.4 亿元，同比下滑30%。据公司半年报，公司设备订单37.8 亿元，其中石化设备订单7.6 亿元，创历史新高。其中外贸额超去年全年，签订印度、墨西哥等大单。

    工业气体行业：期待下游供给优化、需求景气度提升1）10 月25 日，中钢协呼吁钢铁企业防止“内卷式”恶性竞争，并称联合重组、落后产能退出通道均需要政策支撑，协会已着手加快相关研究、开展专项调研，研究提出促进联合重组和完善退出机制的一揽子相关政策建议。钢铁为工业气体下游主要行业之一，如供给端改善，有利于行业集中度向龙头提升。

    2）国庆节以来，氧氮氩价格连续3 周环比上涨，需求景气度回升。目前空分气价仍处历史底部，随着经济复苏加强，气价有望回升。

    公司成长路径：需求增长+市占率提升+盈利能力提升，远期盈利空间超数倍（1）行业需求持续增长：1）工业气体市场总需求近2000 亿元，其中第三方外包市场快速增长，预计外包比例将从2021 年的41%提升至2025 年的45%。2）2021 年中国工业气体市场规模同比增长10%，中国人均气体消费量占西欧、美国等发达国家的30-40%。预计到2025 年中国工业气体市场规模复合增速6-8%。

    （2）公司市占率提升：国产替代趋势下，2021 年公司在第三方供气市场的存量份额为9%，增量份额为45%，预计远期公司在第三方存量市场的份额将是2021年的3-4 倍（30-40%市占率）。

    （3）公司产品结构升级，盈利能力持续提升：1）气体业务收入占比持续提升，而气体业务的成长性、盈利能力均高于设备业务。2）气体业务中零售业务的收入占比持续提升，零售气盈利能力高于管道气。3）零售气体业务中的电子特气业务收入占比将持续提升，电子特气业务盈利能力高于普通工业气体零售业务。

    盈利预测及投资建议

    公司是国内空分设备及工业气体的龙头企业，技术研发优势、设备-EPC-气体运营全产业链优势、品牌优势、体系和管理优势构成公司的核心竞争力。我们预计2024-2026 年公司归母净利润分别为10.3、13.4、16.2 亿元，同比增速分别为-15%、30%、21%，对应PE 分别为24、18、15 倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    控股股东交易不确定性风险，行业竞争风险及市场风险，气体价格波动风险。