公司发布2022 年年报。2022 年收入128 亿，yoy+7.8%，归母利润12.1亿，yoy+1.4%，毛利率25.49%，yoy+0.85pct；2022Q4 营收30.4 亿，yoy+4.2%，归母利润-0.6 亿，毛利率13.69%，yoy-8.85pct。

    2022Q4 毛利率降低预计与稀有气体价格同比下降有关。2021Q4 液氩的价格3000-5000 元/吨，2022Q4 基本降到了1000-1500 元/吨附近。2022Q4 信用减值约0.6 亿元，而去年同期为0，我们预计与部分小企业偿债能力有所减弱有关；研发费用新增0.55 亿元，公司2022 年底研发人员1044 人，yoy+8%，目前在研重大项目包括“特大型氪氙精提取装置研制、液氢装备技术联合实验室建设等”。2022 年，公司完成公司下属子公司衢州杭氧特种气体有限公司混合所有制改革暨引入战略投资者，同时收购了西亚特电子和万达气体公司，丰富了特气产品矩阵，优化特气公司的治理体系以适应特气行业的发展特征和竞争格局。

    设备新签订单同比略有下滑，但单体容量大幅提升。2022 年公司合同额约66.12 亿，yoy-3%。其中，空分设备60.88 亿，yoy-2%，新订大中型空分设备35 套，合计制氧容量225 万Nm3/h，yoy+44%，单套制氧容量达6.4 万方，yoy+40%；低温石化装备5.23 亿，yoy-13%，低温石化设备继续保持国内领先的市场占有率水平，其中乙烯冷箱产品的市场占有率超过80%。

    预计行业需求将持续稳定增长。中国工业气体行业较全球工业气体行业起步晚，但在国家政策推动，外资引入，高新技术发展等因素的影响下发展迅速。根据华经产业信息网披露，中国工业气体行业的市场规模由2017 年的1200 亿元增长至2021 年的1795 亿元，年复合增长率为10.59%。未来随着工业快速发展、国家政策推动和以电子特种气体为代表的新兴用气需求不断释放，中国工业气体市场将继续保持增长。

    公司市占率提升空间潜力大。中国工业气体市场集中度高，2021 年CR6=72%，属于寡头竞争市场。国外头部企业技术雄厚，规模庞大，综合实力强，头部占有率高；2021 年，国外企业（林德集团、液化空气、空气化工、日本酵素）市场份额为55.7%。头部企业国产化率低，国产企业气体动力和杭氧股份分别占比10.1%和6.3%，距离第一梯队还有一定差距。

    投资建议：在“双碳”政策目标的背景下，公司空分设备以及专业的气体服务将继续维持高增长，叠加稀有气体提价因素，我们预计2023-2025 年公司实现营收156.89/187.32/217.37 亿元，归母净利15.13/18.37/21.42 亿元，对应PE 分别为22/18/15 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：原材料价格波动，下游需求不及预期。