公司发布2022 年三季报，2022 年前三季度公司实现营收97.66 亿元，yoy+8.97%，归母净利润12.66 亿元，yoy+20.92%，毛利率29.16%，yoy+3.84pct，净利率13.60%，yoy+1.21pct；2022Q3 公司实现营收35.87亿元，yoy+7.25%，归母净利润5.22 亿元，yoy+30.69%，毛利率30.69%，yoy+6.71pct，净利率15.17%，yoy+3.71pct。

    机构性变化带动公司盈利能力大幅提升。2022H1，公司业务构成中气体销售占收入比例60.32%（销售收入同比增21.22%），空分设备占比31.65%（销售收入同比降7.90%），2022Q3 公司收入增速环比略降速，与设备需求偏弱有关。此外，公司2022Q3 毛利率同比大幅提升6.71pct，预计主要与公司销售的稀有气体涨价有关（受俄乌冲突影响）。

    预计行业需求将持续稳定增长。中国工业气体行业较全球工业气体行业起步晚，但在国家政策推动，外资引入，高新技术发展等因素的影响下发展迅速。根据华经产业信息网披露，中国工业气体行业的市场规模由2017 年的1200 亿元增长至2021 年的1795 亿元，年复合增长率为10.59%。未来随着工业快速发展、国家政策推动和以电子特种气体为代表的新兴用气需求不断释放，中国工业气体市场将继续保持增长。

    公司市占率提升空间潜力大。中国工业气体市场集中度高，2021 年CR6=72%，属于寡头竞争市场。国外头部企业技术雄厚，规模庞大，综合实力强，头部占有率高；2021 年，国外企业（林德集团、液化空气、空气化工、日本酵素）市场份额为55.7%。头部企业国产化率低，国产企业气体动力和杭氧股份分别占比10.1%和6.3%，距离第一梯队还有一定差距。

    电子特气等高附加值业务打开公司第二成长曲线。电子特种气体品种短缺或纯度不足，使其下游产品生产存在瓶颈。经过多年发展，国内气体行业部分优质企业实现了产品质量稳定，应用于电子半导体下游生产。尽管与国际先进水平仍有差距，但实现了部分气体产品的自主生产。公司披露，青岛杭氧将新建一套20,000Nm3/h 空分装置，为芯恩（青岛）集成电路有限公司提供电子特气类产品，此外，2022 年4 月公司与斯达半导签订特气供货协议，高附加值的电子特气有望成为公司第二成长曲线。

    投资建议：在“双碳”政策目标的背景下，公司空分设备以及专业的气体服务将继续维持高增长，叠加稀有气体提价因素，我们预计2022-2024 年公司实现营收131.34/153.28/179.58 亿元，归母净利16.07/19.03/23.16 亿元，对应PE 分别为27/23/19 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：原材料价格波动，下游需求不及预期，国内疫情反复等。