24Q1 公司亏损0.11 亿元，维持“增持”评级

    公司24Q1 实现营收1.31 亿元（yoy-10.32%、qoq-35.00%）；归母净利-0.11亿元（23Q1 为-0.09 亿元、23Q4 为0.12 亿元）。我们维持盈利预期，预计24-26 年公司归母净利为0.28/0.48/0.66 亿元。采用分部估值法，公司过去10 年PB 中枢5X，给予锗资源业务PB 5X；考虑锗部件和半导体材料资产较轻，使用24 年公司预测BPS 2.21 元估算锗资源市值约72.17 亿元。锗部件和半导体材料24 年净利0.21/0.07 亿元，按可比公司Wind 一致预期均值PE（24E）给予34/38X，对应市值9.82 亿元，总市值81.99 亿元，目标价12.55 元（前值12.55 元），维持增持评级。

    价升难抵量降，公司毛利同比承压

    价格方面，24Q1 材料级锗、红外级锗销售价格上升；光伏级锗、化合物半导体材料、光纤级锗销售价格下降，最终增加营收45.46 万元。销量方面，24Q1 材料级锗、红外级锗、光纤级锗销量下降；光伏级锗、化合物半导体材料销量上升，最终减少营业收入1548.20 万元。即公司销量变动产生的负面影响大于价格产生的正面的影响，因此公司24Q1 营收、毛利分别同比下降10.32%、10.35%，但毛利率同比基本持平。

    期间费用率上升，进一步致公司亏损

    24Q1 公司期间费用率同比上升7.45pct 至31.94%，四费均有所增长。其中销售费用率同比上升0.63pct 至1.92%，主因货物仓储服务费，产品送样费用增加所致；管理费用率同比上升3.57pct 至16.50%；研发费用率同比上升1.52pct 至7.88%；财务费用率同比上升1.73pct 至5.64%，主因融资利息支出增加。最终公司归母净利为-0.11 亿元。

    需求好转、出口增加及供应偏紧预期，期待锗价启动上行据Wind，锗价已自3 月18 日开始上涨，截至目前涨幅达2.6%。据SMM，供给端，22 年中国锗产量占比60%，我国自23 年8 月1 日起对锗等相关物相进行管制，因此市场预期全球锗供应偏紧。出口方面，随着商务部对部分符合规定的企业出口镓、锗相关物项许可申请的批准，出口正在陆续恢复；据海关数据，24Q1 中国累积出口锻轧的锗及其制品环比增长46.1%。需求端，锗的下游需求主要包括红外、光纤、PET、光伏等领域，目前有所好转：

    24Q1 累计光伏装机量同比+35.9%、《广东省推动大规模设备更新和消费品以旧换新的实施方案》等政策落实有望带动光纤锗需求增加。随着需求好转、出口增加及供应偏紧预期，锗价或启动上行，届时公司有望受益于价升。

    风险提示：下游需求不及预期，原材料价格大幅波动，行业政策出现变化。