3Q20 业绩符合我们预期

    云南锗业公布1-3Q20 业绩：营业收入5.0 亿元，同比+49.7%；归母净利润905 万元，对应每股盈利0.014 元，同比扭亏，符合业绩预告区间（700-1000 万元）。公司业绩同比扭亏，主要由于锗价回升，且公司红外级锗产品、光伏级锗产品、半导体材料级产品销量增加。3Q20 单季度公司营业收入1.4 亿元，同比+37.5%/环比-27.2%，归母净利润301 万元，同比扭亏/环比-37.6%。

    深加工产品销量的增长对冲传统产品价格的下跌，拉动毛利润逆势增长。前三季度国内锗价同比走低，公司材料级/光纤级锗产品均价同比-12%/-19%，销量同比-3%/-6%。红外级/光伏级/半导体产品销量同比+44%/+500%/+131%。前三季度公司毛利率同比-1.7ppt，但毛利润同比+34.8%。

    净现金流总额同比减少。前三季度公司经营净流入1.0 亿元，同比+209.0%，主要系销售所取得现金增加；投资净流出1.7亿元，净流出量同比+449.8%，主要系固定资产购置增加；筹资净流入0.8 亿元，同比-44.1%，主要系债务偿还增加。

    发展趋势

    锗价下跌企稳，但仍处于历史较低区间。3Q20 国内金属锗均价同比-8.1%至6971 元/千克，但较2Q20 环比+1.3%，10 月26 日锗价也较年内低点回升近7%。考虑到锗价处于近十年的较低区间，且已跌破部分冶炼厂的成本线，我们认为锗价有较强的成本支撑。

    高端下游领域的发展有望持续提振锗价。公司致力于向深加工转型升级，而锗产品在通信等新兴高端领域有广泛应用：1）5G 领域：全球超30%的锗应用于光纤领域，而四氯化锗作为光纤纤维的添加剂，是光纤生产中不可替代的重要原材料。我们认为，未来随着5G 网络的进一步推广以及光纤到户综合宽带网络建设，锗价有望受益。2）卫星领域：公司的光伏级锗产品为太阳能电池用锗单晶片，太阳能锗电池多用于空间飞行器等领域。截至9 月，电信、广播和卫星传输服务领域的固定资产投资完成额累计同比+33.4%，增速同比+27.8ppt。我们认为，随着我国卫星事业迈入高速发展时期，锗价有望受益。

    盈利预测与估值

    维持2020 年和2021 年盈利预测不变。当前股价对应2021 年5.8x市净率。维持中性评级和15.78 元目标价，对应2021 年6.6x 市净率，较当前股价有13.1%的上行空间。

    风险

    锗需求不及预期，锗价大幅度下降。