事件：凯撒文化2021 年上半年实现营收4.70 亿元，同比增长53.94%，归母净利润2.12 亿元，同比增长80.60%，扣非后归母净利润2.10 亿元，同比增长88.37%，超业绩预告上限（预告1.76~2.11 亿元，同增50%-80%）。

    　　公司21H1 毛利率69.13%，yoy-4.73pct，净利率45.26%，yoy+6.77pct。经我们拆分，Q2 实现营收1.83 亿元，同比增长42.42%，归母净利润6225.83万元，同比增长73.64%，扣非后归母净利润6175.82 万元，同比增长87.64%。

    　　21Q2 毛利率63.07%，yoy-7.05pct，净利率34.57%，yoy+6.39pct。

    　　IP 业务：以“IP 运营+IP 变现”为商业模式放大业务间协同效应。在IP 改编手游研发方面，多个日本头部IP 改编的手游签约字节跳动和腾讯等大发行平台，已上线的精品IP 手游都取得了首月流水过亿的成绩，IP 的变现能力得以显现。自知名IP 改编的游戏《火影忍者：巅峰对决》由字节独代，预约量近900 万，预计21Q3 上线；《航海王》由字节朝夕光年代理，预计2022 上线；《盾之勇者成名录》研发监修进展顺利；《SNK 全明星（暂定名）》（21H1 取得IP 改编权）研发进展顺利。多元化IP 矩阵布局，丰富的优质IP 储备。IP 储备资源包括：《火影忍者》、《航海王》、《幽游白书》、《盾之勇者成名录》、《玄界之门》、《从前有座灵剑山》、《银之守墓人》、《镇魂街》、《遮天》。原创IP 孵化能力在得到验证，公司投资的二次元游戏研发商上海隆匠网络科技有限公司同时获腾讯、网易投资，《玛娜西斯的回响》已获得版号，国内版将在22H1 上线，海外日本版预计在21Q4 上线。

    　　游戏业务：精细化运营，重IP 重研发。“游戏研发+IP 运营”协同驱动营收持续提升。公司的游戏布局涉及多个品类，游戏储备丰富。国内由腾讯独代的《荣耀新三国》、由字节跳动独代的《火影忍者：巅峰对决》均预计在Q3 上线；《航海王》目前监修进展顺利，由朝夕光年代理发行；二次元游戏《SNK 全明星（暂定名）》demo 即将完成； 《幽游白书》、《从前有座灵剑山》、《镇魂街·破晓》、《遮天修仙录（暂定名）》、《航海王》、《盾之勇者成名录》均在研发进程中。

    　　公司实施回购，彰显长期发展信心。公司拟使用自有资金以集中竞价交易的方式回购股份，价格不超过人民币13.34 元/股，金额为5000 万-1 亿元。

    　　若按回购资金总额范围测算，预计可回购股份约占公司当前总股本的0.39%~0.78%，回购股份用于实股权激励或员工持股计划。

    　　投资建议：21H1 业绩表现亮眼，字节跳动合作《火影忍者》大作有望Q3落地，未来公司将继续通过IP 精品游戏锁定大厂合作，后续游戏储备丰富。

    　　我们维持此前盈利预测，预计21-23 年公司净利分别为5.81 亿/8.01 亿/10.06 亿，对应估值为12x/9x/7x，我们认为7 月29 日中宣部出版局杨副局长在CJ 致辞基本维持18 年以来监管基调，无需过度担忧，公司公告指出将积极配合行业监管，长期游戏行业价值会回归，维持“买入”评级。

    　　风险提示：项目上线延期，游戏版号及流水不达预期，行业监管趋严