科伦药业发布2024 年半年报。2024 年上半年公司实现收入118.27 亿元，同比+9.52%；归母净利润18.00 亿元，同比+28.24%；扣非归母净利润17.53 亿元，同比+29.78%。

    观点：业绩持续高增长，抗生素中间体&创新研发表现亮眼分板块看，

    输液实现销售收入46.67 亿元，同比下降7.15%（销量21.61 亿瓶/袋，同比增长0.26%），主要因基础输液带量采购，部分产品终端价格调整；

    非输液药品销售收入20.20 亿元，同比增长6.38%；

    抗生素中间体及原料药实现营业收入32.73 亿元，同比增长38.09%；

    研发项目收入13.87 亿元，同比增长32.95%；

    实现海外收入18.74 亿元，同比增长14.97%。

    财务指标方面，2024 年上半年研发投入10.78 亿元，占营收比重9.12%；销售费用19.18 亿元同比-12.83%，销售费用率16.22%同比-4.16pp；管理费用6.14 亿元同比+23.89%，管理费用率5.19%同比+0.60pp。经营活动产生现金流量净额25.33 亿元，同比-25.86%。

    业绩增长动力包括：

    1）输液产品结构改善，强化非输液产品集群，依托集采中标加大市场拓展、提高市场覆盖率、降低销售费用；

    2）原料药中间体主要产品量价齐升，同时通过节能降耗，有效降低生产成本。川宁生物贡献归母净利润同比增加2.72 亿元；

    3）科伦博泰生物研发项目海外授权收入增加，利润大幅增长；贡献归母净利润同比增加1.9 亿元。

    我们认为公司2024H1 整体业绩符合预期，公司在成本控制上不断提高标准，抗生素中间体业务盈利能力持续提升；非输液稳健增长，男科触底回升实现了收入翻倍以上增长；科伦博泰海外研发项目不断推进，默沙东就双抗ADC SKB571 行权、国际临床不断开展，创新成为公司成长有力引擎。作为传统药企转型创新的典范，我们认为科伦药业估值有持续提升的空间。

    公司长期投资逻辑梳理：公司在困难时期依然选择了高研发投入，仿制药&创新药已逐步进入收获期。长期逻辑不变，大输液产业升级，结构调整，科伦盈利能力上升。国内环保标准高，川宁满产利润好转。仿制带领创新，为公司未来业绩高增长提供动力；创新药已经逐步进入收获期，期待后续更多创新品种推进。

    盈利预测与估值。公司仿制药成果兑现进一步推动业绩实现高速增长，后续品种不断跟进将给予公司营收持续动力，创新药研发进入收获期，转型脚步越发稳健，我们上调盈利预测。预计2024-2026 年归母净利润分别为29.4 亿元、32.3 亿元、38.3 亿元，对应增速分别为19.6%，10.0%，18.6%，EPS 分别为1.83 元、2.02元、2.39 元，对应PE 分别为17X、15X、13X，维持“买入”评级。

    风险提示：行业政策变化风险；川宁项目不达预期风险；仿制药一致性评价进度滞后风险；新药研发失败风险。