1-3Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公布1-3Q23 业绩：收入157.43 亿元，同比增长12.93%（追溯调整后）；归母净利润19.63 亿元，同比39.70%（追溯调整后），符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　业绩符合预期，存量业务持续增长。根据公司公告，3Q23 公司归母净利润5.6 亿元，同比3Q22 追溯调整后净利润（5.4 亿元）增长3.46%，考虑到3Q22 公司因MSD 首付款增厚归母净利润约1.29 亿元，剔除首付款影响后公司存量业务仍维持较高增速。主要子板块中，川宁生物青霉素类中间体等主要产品订单及价格同比保持稳定增长，根据川宁生物三季报，其3Q23 营收11.6 亿元（+21.8% yoy），归母（川宁口径）净利润2.49 亿元（+162%yoy），业绩增速较快。

    　　费用控制明显，现金流显著改善。1-3Q23 公司毛利率52.9%（-1.2ppt yoy），略有下滑；各项费用控制明显，1-3Q23 销售费用32.49 亿元（-4.0% yoy），占收入比例20.6%（-3.6ppt yoy），管理费用7.07 亿元（-18.3% yoy），占收入比例4.5%（-1.7ppt yoy），财务费用受益于有息负债规模下降及利息收入上升等因素有所改善，1-3Q23 财务费用2.06 亿元（-41.1% yoy），占收入比例1.3%（-1.2ppt yoy）。公司经营性现金流整体改善，1-3Q23 经营性现金流净额42.5 亿元，同比增长119.12%。

    　　新药逐步进入收获期，MSD 启动SKB264 国际多中心临床。2023 年8 月，公司公告其核心产品SKB264（TROP2 ADC）于3L+ TNBC 的III 期临床抵达主要终点，我们预计其有望于近期启动上市申报；除 TNBC 外，SKB264用于EGFRm nsqNSCLC 的III 期临床也已启动入组，我们建议关注后续申报及适应症拓展情况。此外，根据公司公告：公司另一款核心产品A166（HER2 ADC）已于2023 年5 月向国家药监局递交NDA，若审评进展顺利，我们预计最快有望于2024 年在国内获批。除国内临床外，MSD 已在注册了一项SKB264 单药对照化疗用于EGFRm nsqNSCLC 后线治疗的国际多中心III 期临床，并计划于2023 年11 月启动入组，我们建议关注这一临床的后续进展以及更多国际临床的开展。

    　　盈利预测与估值

    　　由于费用改善好于预期，我们维持2023 年盈利预测，上调2024 年归母净利润预测3.4%至25.8 亿元；当前股价对应2023/2024 年18/16 倍市盈率。维持跑赢行业评级，根据SOTP 法，维持目标价40 元，对应当前股价有44%上行空间。

    　　风险

    　　抗生素中间体价格下滑；新药放量不及预期；创新药进展不及预期。