科伦药业发布2020 年半度报告。2020 上半年公司实现营业收入72.31 亿元，同比下降18.95%；实现归母净利润2.03 亿元，同比下滑72.15%；实现归母扣非净利润1.37 亿元，同比下滑73.66%；EPS 0.14 元。

    　　2020 年上半年受疫情影响，整体业绩大幅度下滑，Q3 开始同比和环比均恢复增长。公司上半年收入端受疫情影响门诊量下降，利润端下滑比收入多较多主要是输液的模式决定，需要卖到一定量才能够摊销掉成本。川宁2019上半年价格在高位，2020 年Q1 价格较低，Q2 开始回暖，但因为还有前期的低价订单要执行，所以影响上半年利润。公司研发投入力度持续加大，2020上半年研发费用6.86 亿元，相较去年5.29 亿元增加29.7%，研发费用增加1.57 亿。公司Q3 开始单季度利润同比和环比均出现改善，经营拐点已现。

    　　分板块来看：新药快速放量，其他板块受疫情影响。

    　　输液板块：受疫情影响严重，但市场份额在提升。上半年输液板块收入37.93 亿元，同比下降26.76%。

    　　非输液制剂板块：总体下滑，新药快速放量。上半年非输液制剂板块收入14.79 亿元，同比下降19.87%。其中帕瑞昔布同比增长11.67%，多室袋同比增长92.63%，唑来膦酸同比增长30.15%，VB6 同比增长289.71%，整体新药收入9.22 亿，同比增长22.90%。

    　　抗生素中间体及原料药板块：抗生素中间体、原料药整体实现销售收入17.55 亿元，同比下降2.29%。其中邛崃持续盈利，广西科伦扭亏为盈。伊犁川宁产品平均售价虽较去年有恢复性上涨，但相比仍未达到去年同期平均水平，造成利润同比下降。伊犁川宁实现营业总收入18.47 亿元，同比增长1.96%，净利润0.73 亿元，同比下降73.88%。

    　　公司长期投资逻辑梳理：公司在困难时期依然选择了高研发投入，从2019-2020 上半年获批产品来看仿制药已逐步进入收获期。公司长期逻辑不变，大输液产业升级，结构调整，科伦盈利能力上升。国内环保第一，川宁满产利润好转。仿制带领创新，为公司未来业绩高增长提供动力。

    　　盈利预测与估值。公司2019 年受到川宁的影响，2020 年初又遭遇疫情，业绩进入阵痛期，2020 年下半年有望出现拐点；2020 年后三发驱动创新药开始逐步兑现，以仿制带动创新，制剂板块未来仍有投资价值。基于疫情的影响，我们下调盈利预测，预计2020-2022 年归母净利润分别为7.78 亿元、11.81 亿元、14.41 亿元，对应增速分别为-17.1%，51.9%，22.0%，EPS分别为0.54 元、0.82 元、1.00 元，对应PE 分别为45X、30X、24X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业政策变化风险；川宁项目不达预期风险；仿制药一致性评价进度滞后风险；新药研发失败风险