2019 年与2020 年1Q 业绩低于预期

    　　公司公布2019 年业绩：收入176.36 亿元，同比增长7.86%；归母净利润9.38 亿元，同比下滑22.68%，对应每股盈利0.66 元（股本数为年初年末平均股本）。2020 年1Q 收入35.38 亿元，同比下滑17.5%；归母净利润2189 万元，同比下滑93.48%，对应每股盈利0.02 元。受原料药价格下滑幅度超预期及疫情影响，2019 年报与2020 年1Q 业绩低于预期。公司拟每10 股派发现金红利4.25元（含税）。

    　　发展趋势

    　　2019 年业绩主要受原料药价格下滑影响。从单季度业绩来看，1-4Q归母利润分别为3.36 亿元/3.93 亿元/1.86 亿元/2358 万元，下半年盈利减少主要受原料药价格下半年持续下滑及研发投入进一步增加影响。从板块拆分来看，大输液收入104.60 亿元，实现平稳增长；川宁收入30.66 亿元，净利润6548 万元，若不考虑财务费用分摊，我们预计经营层面利润约2-3 亿元。新制剂板块收入16.1亿元，我们预计利润贡献近2 亿元，实现快速增长。

    　　2020 年疫情影响业绩短期承压，2Q 有望逐渐恢复。2020 年1Q受疫情影响，公司大输液板块表现不佳。随着全国医院营业（特别是基层医院）逐渐恢复，我们预计公司大输液业务2Q 有望逐渐恢复至正常水平。随着竞争格局的好转，目前几个原料药中间体的价格正逐渐复苏，我们认为不断精进的成本和细节管控亦有助于川宁进一步提升盈利能力。

    　　期待新制剂与创新管线进展。2019 年公司研发总投入13.51 亿元，其中费用化12.86 亿元，较去年同期增长45.3%，研发投入持续加码。核心产品帕瑞昔布钠2019 年收入达5.20 亿元，草艾收入3.29亿元，肠外营养收入3.88 亿元，实现快速放量。随着肠外营养新生产线的投产，我们预计2020 年肠外营养增长有望进一步提速。

    　　截至目前，公司已有41 款新产品陆续上市，31 品种进入临床阶段（包含创新药、仿制药与NDDS），PD-L1 一项关键2 期研究已进入NDA 准备阶段，我们看好公司在制剂领域的储备。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到疫情带来影响，我们分别下调2020/2021 年EPS 预测19.1%/17.0%至0.68 元/0.87 元，同比增速分别为4.2%/28.2%。当前股价对应2020/2021 年P/E 分别为30 倍/24 倍。下调目标价12.5%至28 元，对应2020/2021 年P/E 分别为41 倍/32 倍，有36.0%上涨空间。

    　　风险

    　　抗生素中间体价格下滑；新药放量不及预期。