康盛股份2011年实现营业总收入11.35亿元，同比增长2.9%；营业利润0.42亿元，同比下降40.2%。归母净利润0.78亿元，同比增长3.4%。扣非归母净利润0.39亿元，同比下降45.0%，政府补贴支撑了利润的增长。每股收益0.34元，分配预案为每10股派1元。

    铝制品业务增长较快，但毛利率偏低。铝制配件与制冷铝管收入分别为1.69亿元与0.93亿元，同比分别增长29.7%与40.4%，铝制品占比提升至5.6个百分点至23.1%。毛利率分别提升8.7与1.6个百分点至19.1%与10.2%，制冷铝管毛利率偏低，与规模较小、铝锭成本较高显得加工费比重较低有关。

    钢制产品收入与毛利率双降，主要冰箱下游客户采购额下降。制冷钢管与钢制制冷配件收入分别为4.32亿元与3.82亿元，同比分别下降8.8%与4.8%；如果单位加工毛利额不变，那么销量同比分别下降24%与20%。毛利率分别为19.5%与17.4%，同比分别下降4.0与3.2个点，主要因钢价上涨而加工费不变。海尔、美菱与美的采购额均有下降，平均降幅约26%，对钢制产品影响较大。

    营业利润率下降2.7个点至3.7%，因毛利率下降1.6个点（钢制品毛利率下降、铝管毛利率偏低）、期间费用率提升1.6个点（财务费用率提升1.4个点，因应收账款与固定资产增加，短期借款大幅增加）。

    我们预计2012年钢制品继续下降、铝制品继续增长，整体收入持平略增；毛利率因钢价下降与规模效应略反弹，营业外收入下降。我们预计公司2012年-2014年EPS分别为0.25元、0.29元和0.36元，动态PE近30x略偏高，静态PB约1.5x基本合理，给予“中性”评级。