事件：

    4 月14 日晚，公司发布2022 年年报及2023 年一季报。根据公告，2022 年公司实现营收831.66 亿元，同比增长2.14%；实现归母净利润128.37 亿元，同比下降23.59%；实现扣非归母净利润123.31 亿元，同比下降25.02%。2023 年Q1 实现营业收入162.01 亿元，同比下降1.94%；实现归母净利润18.11 亿元，同比下降20.69%，实现扣非归母净利润15.54 亿元，同比下降29.67%。

    22 年业绩疲软符合预期，23Q1 毛利率迎拐点：

    公司22 年全年业绩在宏观经济疲软、国际政治环境复杂的大背景下受到需求收缩、供给冲击及预期转弱等影响，表现出较强韧性。2022年Q4 单季度营收为234.45 亿元，同比下降9.10%，环比增长4.37%；单季度归母净利润39.97 亿元，同比下降31.50%，环比增长29.73%。

    2023 年Q1 营收及利润降幅收窄，毛利率亦有所修复，环比增长3.04pcts 至45.17%。利润端：2022 年公司毛利率42.29%，同比下降2.04pcts；净利率16.30%，同比下降5.21pcts。利润率同比下降的主要原因系在经济下行的趋势下，公司拓展低毛利业务以实现营收增长。费用端：2022 年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为11.75%/3.18%/11.80%，同比增长+1.21pcts/0.56pcts/1.67pcts。

    各项费用率均有增长，主要由于收入端下滑，且公司加大国内外网络营销、人员扩张以及增加研发投入等。公司经营稳健，资金储备充足，22 年经营性现金流占净利润比例79.2%。根据投资者关系活动记录，22 年下半年起控制人数增长，预计有逐级缓解，因此23 年费用率有望进一步改善。同时随着业务质量提升及成本端控费，公司整体毛利率有望同比回升。

    EBG 韧性强劲率先复苏，创新业务增长持续：

    公司三大事业部2022 全年合计实现营收451.37 亿元，同比下降8.41%.PBG：受疫情防控影响较大，公共支出有限，项目落地较少，叠加2021 年基数较高，2022 年PBG 实现营收161.35 亿元，同比下降15.79%。EBG：在地产下行、经济不景气的背景下，企业数字化转型的驱动力保持强劲，资本支出稳定，且能源等行业增速明显。EBG实现营收165.05 亿元，同比小幅下降0.75%，并于23Q1 恢复正增长。SMBG：需求端保持平稳，中小企业活动同宏观经济强相关且敏感，2022 年SMBG 实现营收124.97 亿元，同比下降7.36%。创新业务：实现营收150.70 亿元，同比增长22.81%，其中机器人及汽车电子增速亮眼，分别实现39.16 亿元、19.05 亿元，同比增长41.81%、33.06%。

    海外业务：2022 年公司境外主业实现营收220.32 亿元，同比增长 16.41%。在地缘政治因素以及通胀的影响下，公司重心逐步从北美、欧洲转向发展中国家，22 年新建设迪拜研发中心、5 个海外物流仓、两个海外呼叫中心等，优化运营增长稳健。

    AI 赋能+数字经济+云边融合，引领安防跃向新时代：

    公司于2015 年起投入AI 研究，技术积累深厚。根据公告，目前公司已自建数据中心，构建出千卡并行的能力，训练有百亿参数的模型，大模型技术已经达到多模态阶段，并在公司AI 开放平台上线。AI 大模型可以更好理解复杂场景下的视频内容，在面对长尾碎片化的安防领域上，其视频信息提取的精确度拥有量级上的提升。AI 大模型的部署需要高昂成本支出，同时其泛化能力在垂直领域的应用，需结合相关领域的海量高质量数据及专业知识，行业壁垒较高。公司作为安防行业龙头，在智能物联领域拥有多年积累，其AI 开放平台已在100多个行业的智能化产业升级中得到应用，并支持15000 多家客户。我们认为，从业务体量、资金成本、AI+安防技术积累等角度来看，在垂直领域应用及行业数据积累方面，公司具有极深的护城河，多模态赋能将带来性能和成本的多方位优势，有望在安防智能化浪潮中持续引领发展。

    投资建议：

    我们预计公司2023 年~2025 年收入分别为953.79 亿元（+14.68%）、1109.88 亿元（+16.37%）、1280.34 亿元（+15.36%），归母净利润分别为160.93 亿元（+25.36%）、190.44 亿元（+18.34%）、225.26 亿元（+18.28%），EPS 分别为1.72 元、2.03 元和2.41 元，对应PE 分别为26 倍、22 倍和18 倍，维持“买入-A”投资评级。

    风险提示：地缘政治环境风险；需求复苏不及预期；技术研发不达预期等。