疫情短期影响成长节奏，智能化为安防龙头注入新动力。公司是以视频为核心的智能物联网解决方案和大数据服务提供商，连续8 年蝉联视频监控行业全球第一。2022 年受疫情影响，整体业绩承压，前三季度来看，公共服务事业群（PBG）基本持平，企事业事业群（EBG）和中小企业事业群（SMBG）均有下滑；海外业务和创新业务保持良好增长。随着新一代IT 技术发展，尤以AI 技术的突破，公司逐步拓展“泛安防”领域，智能化成为公司新成长动力。根据第三方预测，我国智能安防市场预计到2026 年突破2500 亿元；AI 摄像头渗透率将持续提升，到2023 年中国占比将超四成。

    全方位的变革与创新，助力公司持续开拓AIoT 新市场。视频监控作为泛安防最核心的产品，也是AI 时代最先商业化的领域，随着场景的多样化，也使得行业呈现碎片化与长尾化的特点。公司自15 年起，先后针对其业务架构、技术架构、研发体系以及生产体系进行了系统性梳理与变革，这些重大变革都将会在AIoT 时代支持公司继续成长。

    打造共同发展的创新机制，AI 赋能公司创新业务快速发展。公司特有的创新业务跟投机制为员工内部创业奠定了坚实基础。公司当前已经孵化出八大创新业务方向，创新业务均发展较好，逐渐成为公司业务增长的重要动力源泉，2022 年上半年公司创新业务合计营收70.08 亿元（+25.62%），占总营收比重为18.81%。萤石、机器人等业务已陆续启动独立上市。

    政府端投入有望逐步恢复，费用控制下明年有望呈现利润弹性。随着数字经济持续推动，各产业数字化需求仍然旺盛；党的二十大之后，安全和发展背景下，政府端投入有望逐步恢复。22 年下半年开始，公司保持人员规模相对稳定，3Q22 后人员数量控制在42000 人左右，预计23 年人员费用压力将会减小；随着23 年经济逐步恢复，公司利润弹性将逐步显现。

    盈利预测与估值：通过多维度估值，我们认为公司股票合理估值区间在37.94-41.86 元之间，相对于公司目前股价有约16.6%~28.6%的估值空间，考虑公司持续布局AI 赛道，强大的创新能力帮助其不断突破行业天花板，我们预计公司22-24 年收入分别为869.03、985.27、1132.21 亿元，归母净利润142.31/172.15/202.64 亿元，利润年增速为-15.3%/+21.0%/+17.7%，摊薄EPS 预计为1.51/1.82/2.15 元。维持“买入”评级。

    风险提示：智慧城市、安防支出不及预期；企业数字化需求不及预期；贸易摩擦加剧；市场竞争恶化等。