一、事件概述

    公司2021/7/23 发布2021 年半年报，21H1 营收为339 亿元，同比+40%。

    二、分析与判断

    营收增速创2016 年来最高值

    1）营收：21H1 为339 亿元，同比+40%；Q2 为199 亿元，同比+34%，环比+42%。高增长主要系：（1）20H1 疫情影响，基数低；（2）自身业务稳健高增长，2019H1-2021H1CAGR 为19%。

    2）毛利率：21H1 为46%，同比-3.5pct；其中境内毛利率45.8%，同比-1.3pct；境外毛利率47.7%，同比-8.1pct。Q2 毛利率46%，同比-5.3pct，环比-0.9pct。毛利率下降主要系：（1）去年同期红外产品拉高毛利率；（2）本期上游原材料涨价。

    3）净利润：21H1 净利润69 亿元，同比+47%；Q2 为44 亿元，同比+42%、环比+82%。

    21H1 归母净利润65 亿元，同比+40%；Q2 为43 亿元，同比+38%、环比+99%。净利润增速高主要系：Q2 净利润含重点软件企业所得税退税5.7 亿元，而过往Q3 确认，剔除该影响，21H1 净利润59 亿元，同比+28%。

    关注龙头长期价值和护城河提升

    公司营收增速远高于行业，我们认为主要原因系：

    1）传统安防进入低增长时代，公司领先行业其他玩家率先进入视觉AIoT 万亿“赛道”。

    2）良好的供应链管理下，公司提前备货，并积极寻找除海思以外的二供、推进方案验证。

    3）视觉AIoT 时代，人才重要性提升，行业人才从传统中小安防公司加速向龙头流动。

    行业加速出清中，建议关注龙头长期价值和护城河提升。

    SMBG 强力复苏，体量逼近PBG 和EBG

    1）三个BG 收入均有明显恢复，其中SMBG 增长显著。PBG/EBG/SMBG 分别实现营收77/72/62 亿元， 同比增长29%/22%/106% ， 2019H1-2021H1 CAGR 分别为11%/21%/23%。

    2）SMBG：受经济环境影响大，后疫情时代快速反弹。

    3）PBG/EBG：对客户需求理解逐步加深，应用场景逐步扩大。如PBG 从传统公安、交通，拓展到诸多与民生有关的领域，如行政服务、水利水务、应急管理等。

    创新业务持续快速增长

    智能家居/机器人/其他分别实现营业收入19/12/25 亿元，同比+59%/125%/215%。创新业务渐次打开局面，占比由2020 年的10%提升至21H1 的16%。其中萤石分拆上市工作稳步推进，已进入备案辅导期。

    境内、境外营收均保持高增速

    1）境内：实现营收244 亿元，2020H1 同比-1%，2020H2 同比+19%，2021H1 同比增速提升至46%，主要由SMBG 复苏和创新业务贡献。

    2）境外：实现营收95 亿元，营收同比+26%，与往年同期相比增速也处于较高水平（19H1+10%/20H1+28%）。考虑疫情下海外并未完全复苏+美国对中国科技企业持续打压，公司仍取得该增长体现公司强竞争力。

    三、投资建议

    预计公司21-23 年归母净利润178/220/262 亿元，对应估值35/29/24 倍，参考SW 电子2021/7/23 最新PE TTM 估值43 倍，我们认为公司低估，维持“推荐”评级。

    四、风险提示：

    中美贸易摩擦加剧，大客户出货量不及预期。