事件：公司于2021 年7 月23 日发布2021 年半年报，实现收入约339.02 亿元，同比增长39.68%，实现归母净利润约64.81 亿元，同比增长40.17%，实现扣非后归母净利润62.21 亿元，同比增长39.39%，业绩符合我们前期预期，大超市场预期。

    　　高水位库存保障供应链安全，长期安全边际进一步提升。2021 年上半年，公司通过持续的高水位库存策略以及紧密的供应商合作关系，应对紧张的供应链环境和海外政治不确定性，期末存货达到历史高位约151 亿元，环比继续增加约18 亿元，为未来的产品和方案交付打下基础。

    　　EBG 持续打开成长空间，创新业务加速推进。考虑到2020 年疫情带来的业务冲击，我们以2019 年H1 数据为基础，公司最近2 年的PBG/EBG/SMBG 收入的CAGR 分别为10.7%/21.1%/22.7%，EBG 在2020 年H1“一枝独秀”的情况下依旧保持了非常稳健的增速，EBG 业务打开更加广阔的市场空间、带来更强的客户黏性，“此项目制非彼项目制”。同时，公司的创新业务板块持续加速推进，上半年收入达到55.78 亿元，同比增长高达122.2%（其中机器人收入高增125%、其他创新业务收入高增215%），且萤石网络分拆上市进入备案辅导期，随着公司沿着光谱的波长通过多维感知技术拓展产品组合（公司5 月以来产品不断推陈出新，据我们不完全统计就推出了矿用本安型热成像、明眸“全面屏”智能门禁、防爆气体检测摄像机、大车右转盲区检测预警系统、大师型手持热成像仪等横跨多个行业和领域的产品），我们认为创新业务有望再造一个海康，同时和EBG 业务的持续深入将持续带来公司和传统安防硬件公司的市场刻板印象和估值体系的全面“脱钩”。

    　　现金流表现优异，产业链议价能力强大。公司2021H1 经营性净现金流达到约19.63亿元，大幅刷新历史最佳半年度数据，收现比例108%维持高位，合同负债24.91 亿元持续新高，同比增长113%，整体来看公司在供应链比较紧张的背景下依旧在产业链中保持了非常强的议价能力，有望进一步带来估值溢价空间。

    　　费用率明显收缩，符合战略推进方向。公司2020 年剔除生产人员后的人均产出达到205.3 万元/人，扭转了2016-2019 年这一数据的下滑趋势，同比增加约4%，2021H1的销售费用率同比下降1.73 个pct 至12.36%，管理费用率同比下降0.96 个pct 至2.60%，进一步验证了“统一软件架构+组织架构调整+AI 开放平台”三轮驱动所带来的研发效率提升和业内标杆案例复制速度的边际改善，战略推进符合长期方向。

    　　维持“买入”评级。我们预计公司2021-2023 年实现收入817.78 亿元、986.93 亿元、1193.07 亿元，归母净利润为179.48 亿元、218.94 亿元和265.88 亿元，维持“买入”

    　　评级。

    　　风险提示：国内需求不确定性；贸易关系扰动风险；原材料涨价风险；AI 推进不及预期的风险；创新业务孵化不及预期的风险。