事件：公司发布2020 年报，全年实现营业收入635 亿元，同比增长10%；归属于母公司股东净利润133 亿元，同比增长7.8%；符合预期。同时公告21 年一季度收入139 亿元，同比增长48%；归母净利润21 亿元，同比增长45%；略超预期。

    　　21Q1 维持高景气。一季度高增速有20Q1 低基数因素影响，但如果同比19Q1测算，则收入复合增速18.6%，利润复合增速18.8%，仍然较为可观。

    　　疫情影响20H1，下半年三大事业群均恢复正增长。20H1 受疫情影响，三大事业群中PBG 和SMBG 收入均出现下滑。下半年随着疫情后复工复产，三大事业群收入均恢复正增长，其中PBG 全年收入同比增长4.6%，EBG 同比增长20.6%，SMBG 同比增长3.5%。

    　　综合毛利率水平有所提升。2020 年公司前端产品收入增速放缓至6%，毛利率提升3.53pct；后端产品收入下滑了8%，毛利率下降1.24pct；中心控制产品收入增速15%，毛利率下滑6.45pct；而工程施工业务收入增速达48%，毛利率下降6.51pct。创新业务收入同比增长39%，继续维持高增速，毛利率同比提升0.62pct。由于收入占比最高的前端产品毛利率提升，最终综合毛利率水平同比提升了0.54pct。

    　　现金流大幅改善，继续保持研发投入。2020 年公司实现经营性现金流量净额160亿元，同比提升107%，大幅改善。公司加大费用管控和优化，推进内部运营改善，管控效果良好，销售费用率下降了0.97pct，管理费用率下降0.34pct。研发投入继续保持，研发费用同比上升16%。

    　　创新业务维持高增长，萤石网络发展迅速。创新业务方面，智能家居业务收入29 亿元，同比增长12.6%；机器人业务收入13 亿元，同比增长66.9%，其他创新业务收入19 亿元，同比增长83.5%。截至2020 年底，萤石物联云平台全球接入设备近亿台，平台注册用户超过7,000 万，月活跃用户数量超过2500 万，日活跃用户数量过千万。

    　　维持“买入”评级：考虑到PBG 业务增速的放缓，下调21~22 年净利润预测由159/190 亿元至150/178 亿元，调整幅度-6%/-6%，预测23 年净利润210 亿元，对应PE 38X/32X/27X。我们持续看好公司作为全球安防龙头的市场前景，以及创新业务的成长潜力，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政府投资周期性波动，中美贸易摩擦，互联网企业介入。