事件
4 月16 日晚间，海康威视发布2020 年年度报告及2021 年一季度报告，2020 年净利润为133.86 亿元，同比增长7.82%；拟10 派8 元。第一季度报告实现营业收入139.88 亿元，同比增长48.36%；归属于上市公司股东的净利润21.69 亿元，同比增长44.99%。
简评
一、2020 全年EBG 增长最强劲，2021Q1 业绩实现超预期在去年疫情影响下，EBG 业务增长最强劲，而随着国内外疫情逐渐恢复，公司PBG 与SMBG 去年下半年实现快速增长，创新业务未来有望成为公司增长的重要驱动力，更是在2021Q1 公司业绩实现了超预期增长。1）2020 年国内收入同比增长10.59%达到458.07 亿元，其中公共服务事业群PBG 的收入是163.04 亿元，同比增长4.61%；企事业事业群EBG 的收入是151.80 亿元，同比增长20.56%；中小企业事业群SMBG 收入96.83 亿元，同比增长3.50%。PBG 和SMBG 受疫情影响较为直接，PBG 和SMBG在2020 年上半年的都承受了较大的压力。EBG 业务受疫情影响相对较小，主要归因于大中型企业抗风险能力也相对较强，企业的数字化转型需求仍然表现得较为旺盛，因此EBG 保持相对较高增速。2020 年下半年，国内的疫情得到较好的控制，PBG 和SMBG 也有了较大的恢复并实现增长，PBG 下半年实现11.22%增长；SMBG 在上半年出现超过20%下降情况下，下半年实现27.25%增长。2）2020 年海外收入同比增长8.98%至176.97 亿元，在海外疫情风险较大的情况下，公司海外收入能有不错的增长。
3）创新业务发展方面，2020 年智能家居业务营收29.19 亿元，同比增长12.60%；机器人业务营收13.59 亿元，同比增长66.91%；其他创新业务营收18.91 亿元，同比增长83.49%。2020 年末创新业务占公司总营收9.71%，创新业务正在成为公司增长的重要驱动力。4）2021 年一季度，公司实现营业收入139.88 亿元，比上年同期上升48.36%；实现归属上市公司股东的净利润21.69 亿元，比上年同期上升44.99%。当前国内经济逐渐摆脱疫情影响，海外疫情防控常态化，国内外经营环境整体较为稳定，有利于开展业务。
二、研发费用持续加入投入，毛利与费用剪刀差继续扩大2020 年底公司人数为42,685 人，较前一年底增加5.65%，去年研发人数和主要增长来自研发人员的扩充，期末研发人员人数为20597 人，同比增长8.04%达到1532 人，占总增加人数的67.13%，随着公司过去三年在AI 架构等加大投入，公司研发费用占比大幅提高，从2017 年的7.62%提高到2018 年的8.99%，2019 年的9.51%，到2020 年的10.04%，技术创新是海康威视生存和发展的主要经营手段。此外，年度薪酬同比增加14.86%, 较前一年薪酬同比下降8.11 个百分点，毛利率46.53%，较前一年增加0.54 百分点，2020 年较毛利率与总薪酬同比差前一年继续扩大，差值由23.02 个百分点扩大到31.67 个百分点，表明毛利与费用的剪刀差将带来净利润双击。
三、估值体系重构，脱“硬”向“软”
AI 赋能尽显成效，软件增加值占总毛利率及占营收比例持续提升，估值体系重构，从传统硬件估值逐步过渡到软件估值。公司先后推出“AI Cloud”、“智慧底座”，提出“云边融合”计算架构、“物信融合”数据架构，所有产品都基于统一架构，最大程度降低了不同系统之间打通带来的集成和协作成本。同时公司提出嵌入式设备开放平台（海康合浦），简称HEOP，支持算法或组件的容器化独立部署和灵活调度。目前，海康威视原有硬件产品正在逐步向HEOP 迁移，新产品全部基于HEOP 进行开发。通过这个统一的嵌入式软件平台，使海康威视所有类型的智能物联网设备具有相同的软件基础，屏蔽不同硬件开发和运行环境的差异，支持通过软件升级来改变硬件产品的功能，大幅提升开发效率。 同时，合作伙伴可以基于HEOP 快速地进行智能物联网设备智能应用功能的迭代开发。公司2020 年的软件增加值占总收入的比例达到27.38%、软件增加值占总毛利的比例达到58.86%，较前一年均有很大的提高，公司的收入结构不断偏向软件创收。未来随着AI 赋能到公司各条产品线，叠加公司创新业务板块陆续孵化分拆上市，将逐步脱离硬件传统估值，随着“软件化”提升，带来估值体系稳健上行。
四、AI 赋能，估值重构，给予“买入”评级
我们预计2020-2022 年营收778.63/937.98/1126.13 亿元，归母净利润169.93/213.58/264.13 亿元，EPS 为1.82/2.29/2.83 元/股，对应PE 31X/25X/20X，考虑到公司在全球安防行业收入排名第一行业地位，未来随着AI赋能到公司各条产品线，叠加公司创新业务板块陆续孵化分拆上市，将逐步脱离硬件传统估值，随着“软件化”
提升，带来估值体系稳健上行。我们以2021 年47XPE 给予6 个月目标价85 元，给予“买入”评级。
风险提示：1）新冠疫情；2）商业模式转变；3）供应链安全行业催化剂：1）转型升级；2）需求旺盛